天风证券-三峡水利-600116-资产重组完成，售电增速大幅回暖-200828

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事件：公司公布2020年中报，上半年天风证券实现营业收入10.6亿，同比增长99.7%，归母净利润2.0亿，同比增加85.4%。

点评：三峡水利售电量增速止颓，上半年同比增长14.8%。

公司上半年资产重组顺利完成，售电规600116模大幅扩张。

与此同时，在疫情影响弱资产重组完成化、供电区域需求回暖背景下，上半年公司完成售电量52.3亿千瓦时，同比上升14.8%。

具体来看，重大资产重组完成带来的新增售电量为43.9亿千瓦时，同比增加19.6%，其余售电增速大幅回暖不考虑资产重组的售电量为8.5亿千瓦时，同比降低4.7%，降幅环比收窄11.8个百分点，Q2单季实现增速转正。

电价方面，上半年公司售电均价0.4207元/千瓦时，同比降低4.9%，一方面原因在于疫情影响高电价天风证券售电比例同比下降，另一方面在于疫情期间的电费优惠政策。

上半年发电量同比高增30%，拉动毛利率同比抬升2三峡水利个百分点。

上半年公司水电站所处流域来水较好，完成发电量为16001162.4亿千瓦时，同比上升30.3%。

分资产重组完成区域看，重庆地区12.3亿千瓦时，同比上升30.4%；芒牙河二级电站所处云南地区同比上升11.5%。

整体发电量中因资产重组新纳入电站上半年发电量8.7亿千瓦时，同比增加19.4%，重组完成前自有电站完成发电量3.7亿千瓦时，售电增速大幅回暖同比增加65.8%，其中Q2同比增加了42%，在丰沛来水下维持了高增长。

发电天风证券量的高增使公司毛利率维持了Q1的抬升趋势，上半年同比抬升2.35个百分点至25.25%。

公司为三峡集团唯三峡水利一配售电平台，将持续受益于电改作为首批售电侧改革试点省市（重庆、广东）之一，重庆电改在三峡集团的助力下稳步推进。

重庆市政府正在推动本地四张地方电网实现资本和物600116理融合，通过引进三峡集团、“四网融合”打造独立于国家电网的配售电网络―“三峡电网”。

目前，三峡水利资产重组已顺利完成，公司作为三峡集团唯一配售电业务平台，将持续受益我国电力体制改资产重组完成革大环境的变化。

三峡水利的供电范围由原来的万州区，增加了涪陵三大工业园区、黔江及国家级新区两江新区，配售电区域售电增速大幅回暖扩大，售电量增长。

目前三峡水利及国网重庆电力公司均按照政府物价部门确定的目录电天风证券价开展电力销售业务。

公司资产重组已完成，可根据招商引资政策及工业企业用电需求，以低于目录电价水平供电，市场竞争力较强，同时若能实现大股东“三峡电”入渝的承诺，上市公三峡水利司外购电成本将有效降低。

盈利预测与估值：上半年公司资产重组已完成，我们调整2020-2022600116年归母净利润至7.7/8.2/8.9亿元（前值2.3/2.4/2.6亿元），对应当前股价PE分别为23/22/20倍，维持“增持”评级。

风险提示：外购电价持续升高，销售电量下滑，重组资产业资产重组完成绩不及预期。