天风证券-雪榕生物-300511-上半年业绩高速增长，小包装拓展提升盈利水平-200828

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事件：公司发布半年报，今年上半年，公司营业天风证券收入约为9.96亿元，同比增长12.75%；归母净利润约为1.55亿元，同比增长34.51%。

公司小包装推进雪榕生物顺利，提升整体盈利水平公司小包装推进是上半年公司重要看点，公司通过精耕KA渠道，加大对大型连锁超市的铺货力度，大力拓展线上生鲜电商渠道，提升“雪榕”产品力。

主要产品金针菇的毛利率较去300511年同期提升超6%。

公司整体上半年业绩高速增长毛利率水平从2019年上半年的21.65%提升到2020年的23.63%。

我们认为，小包装拓展提升盈利水平小包装的推进有助于提升公司盈利水平，同时能够减少行业价格波动带来的影响，促进公司业绩稳健增长。

行业竞争有序度提升，价格进入景气行情随着金针菇行业集中度提升，金针菇价格进入上行区间，根据山东蔬菜批发金针菇价格指数，2019年上半年金针菇天风证券价格指数均值为66.8，2020年上半年指数均值上涨至81.54。

进入三季度，金针菇价格持续上涨，根据全国批发市场金针菇均价，2020年7月10日为4.69元/kg，到8月18日上涨至5.38元雪榕生物/kg。

300511公司作为行业龙头有望受益于行业价格持续上涨。

持续推进多品种战略，菇种类型更为丰富报告期内，公司继续推进多品种战略，贵州基地杏鲍菇生产基地工艺、技术水平达到行业领先，产品质量显著提升上半年业绩高速增长，成本大幅下降，毛利率提升了近10%，为此后杏鲍菇扩大产能奠定坚实基础；新菇种鹿茸菌已实现量产并线上销售。

公司食用菌品类的增加，一方小包装拓展提升盈利水平面有利于减小单一菇种波动对公司业绩的影响，另一方面有望促进渠道的渗透下沉，进一步提高销售灵活性和客户粘性。

产能持续增加，行业龙头地位有望更为稳固公司食用菌日产能1200吨，其天风证券中金针菇日产能960吨，位居全国之首。

公司在甘肃临洮工厂设计产能近60吨，于2019年底已达投产条件，预计于今年下半年加强产能释放；可转债募投项目“山东德州日产101.6吨金针菇工厂化生产车间项目（第三期）”建成后，将增加100吨的金针菇日产能；此外公司还与江西都昌政府签署投资框架协议，拟总计投资20亿雪榕生物元于都昌县雪榕生物食用菌产业园项目，有望促进公司在华中地区的市场开发和业务拓展。

我们认为，公司产能的不断增强有望促进公司加强在全国范围内的布局，300511进一步巩固行业领先龙头地位。

盈利预测和投资建议：我们预计公司20-22年的营业收入为24.40/31.20/39.33上半年业绩高速增长亿元，归母净利润为3.14/4.30/5.60亿元。

考虑公司在下游食品消费品领域延伸，给予公司买入小包装拓展提升盈利水平评级。

风险提示：食用菌行业竞争加剧风险；季节性波动风险；业务规模扩大可能导致的管天风证券理风险；海外投资管理风险。