东吴证券-大全能源-688303-单吨盈利持续创新高，新产能投产在即-211101

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2021Q1-Q3公司归属母公司净利润44.73亿元，同比增长799.73%，符合市场预期：公司发布2021年三季报，公司2021Q1-3实现营业收入83.05亿元，同比增长177.16%；实现利润总额52.57亿元，同比增长805.33%；实现归属母公司净利润44.73亿元，同比增长799.73%。

其中2021Q3，实现营业收入37.93亿元，同比增长336.95%，环比增长33.07%；实现归属母公司净利润23.12亿元，同比增长1132.74%，环比增长46.47%。

Q1-3毛利率为67.28%，同比上升39.40pct，Q3毛利率74.84%，同比上升39.97pct，环比上升5.48pct；Q1-3归母净利率为53.86%，同比上升37.27pct，Q3归母净利率60.97%，同比上升39.36pct，环比上升5.58pct。

硅料涨价覆盖成本上升，盈利逐季增强：公司2021Q1-3均保持满负荷生产，硅料产销量稳定，各季销售硅料2.15、2.11、2.12万吨，合计产销率达101%。

2021年以来由于硅粉原材料价格上涨及产量略少的影响，生产成本逐季上升，Q3成本为45.05元/KG，环比上涨9%。

但由于硅料新增产能有限，价格博弈可覆盖硅粉成本抬升。

需求旺盛亟待扩产，3B项目预计年底投放。

全球各主要市场对可再生能源的需求快速上涨，而硅料新增产能有限，公司一直保持满负荷生产，名义年产能7万吨，全年预计产量为8.3-8.5万吨。

公司IPO募投的三期B阶段年产35,000吨多晶硅扩产项目正在建设中，我们预计2021年底建成投产，2022年3月底之前达产，将进一步巩固公司的竞争优势和行业地位。

三费控制能力稳定：公司2021Q1-3期间费用同比增长7.15%至2.46亿元，期间费用率下降4.7个百分点至2.96%。

其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升3.83%、上升6.61%、下降10.98%、上升7.63%至0.03亿元、1.06亿元、0.34亿元、1.37亿元；费用率分别下降0.06、下降2.05、下降0.85、下降2.6个百分点至0.03%、1.28%、0.40%、1.65%。

Q3，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+27.76%/+35.23%/+1.09%/-17.16%，费用率分别为0.02%/1.17%/0.33%/0.92%。

经营现金流净流入大幅减少，合同负债增加：公司2021年Q1-3经营活动现金流量净流入34.91亿元，同比增长2437.19%，其中Q3经营活动现金流量净额19.06亿元；公司2021年Q1-3销售商品取得现金67.88亿元，同比增长273.40%。

2021年Q3期末合同负债11.6亿元，比Q3期初增长54.34%。

2021年Q3期末存货3.42亿元，较Q3期初增加0.81亿元；2021年Q3期末存货周转天数环比上升3.24天至32.97天。

盈利预测与投资评级：基于2022年需求强劲，我们预计2022年硅料价格均价在10万元/吨以上，我们上调公司盈利预测。

2021-2023年归母净利润预期为71/74/78亿元，前值为57.22/63.72/70.38亿元，同增578.1%/4.9%/5.6%，对应EPS为3.68/3.85/4.07元/股，我们给予2022年25倍PE，对应目标价96元，上调至“买入”评级。

风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化。