华金证券-兖州煤业-600188-投资收益贡献业绩-200829

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◆2020年中期公司归母同比下降14.20%：2020年中公司实现收入1096.13亿元，同比增长3.43%，实现归母净利46.00亿元，同比下降14.20%；华金证券扣非后归母净利为22.62亿元，同比下降54.97%；毛利率为9.8%，同比下降4个百分点；净利润率为4.2%，同比微降0.86个百分点，EPS为0.96元，高于预期，超预期的原因是投资收入和营业外收入贡献超预期。

◆量增价跌，吨煤毛利大幅下降，投资收益和营业外收入贡献盈利：2020年中公司煤炭销量为5011万吨，同比兖州煤业提升6.63%，增量主要来自菏泽能化、昊盛煤业以及兖煤澳洲；煤炭销售均价为495元/吨，同比下降12.39%；同期吨煤成本上升1.95%至262元，导致公司吨煤毛利下降23.95%至235元。

盈利下滑幅度较小主要原因是公司收购MoolarbenCoalJointVenture的10%权益产生的收益34.01亿元和相应的4.54亿元的营业外600188收入。

◆Q2煤炭板块量增价减：Q2公司实现收入640.09亿元，环比增长40.36%，实现归母净利30.72亿元，环比增投资收益贡献业绩101.14%，单季度EPS为0.63元。

Q2煤炭板块实现收入124.12亿元，环比持平，实现毛利57.85亿元，环比下华金证券降3.15%；公司煤炭销量环比续增6.93%至2589万吨，主要增量来自鄂尔多斯产区，其中鄂尔多斯能化和昊盛煤业产量分别为432.1万吨和199.6万吨，环比分别提升38.49%和34.77%；煤炭销售价格环比下降6.63%至479元/吨，吨煤成本环比下降3.76%至256元/吨，吨煤毛利为223元/吨，环比下降9.72%，外埠煤矿毛利下降幅度较大，其中鄂尔多斯能化吨煤毛利下降51%至49元,昊盛煤业下降23.58%至94元，兖煤澳洲下降13.32%至151元/吨。

◆下半年澳洲板块仍可能拖累业绩：澳大利亚NEWC动力煤价格4月以来持续走低，截至8月27日降至47.53美元/吨，接近2008年以来最低的兖州煤业46.59美元/吨，假设9月维持这一价格，则Q3澳煤均价为50.53美元/吨，环比Q2续降7.6%，同比上年下降25.56%，考虑到合同价格调整的滞后影响，预计Q3乃至Q4澳洲板块仍将拖累公司业绩。

◆投资建议：根据公司中报情况及煤炭价格变动，我们600188调整了公司盈利预测，调整后2020-2022年公司EPS为1.55、1.161.31元，净资产收益率为10.4%、7.1%和7.6%。

国内煤价已经企稳回投资收益贡献业绩升，澳煤跌至底部区域，公司估值相对较低，包含了对盈利下滑的预期，我们维持“增持-A”的投资评级。

◆风险提示：煤价下跌超预期风险；环华金证券保监管风险；汇兑风险；煤矿达产不及预期的风险。