华泰证券-建发股份-600153-季度利润波动大-200829

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估华泰证券值仍具吸引力，维持“买入”评级1H20，公司实现收入1575.4亿元，同比增长23.2%；归母净利为22.7亿元，同比增长65.2%，低于我们预测的24.98亿元。

考虑地产结算致淡季盈利波动大，我们维持公司20/21/22年建发股份EPS预测1.79/1.44/1.65元；给予20年供应链业务10XPE，地产业务（不含一级开发）6.5XPE，一级土地开发盈利80%折价，目标价12.50元，维持“买入”评级。

淡季盈利受地产结算影响较大，一级开发价值显著2Q20，公司实现收入900.8亿元，同比增长21.8%；毛利率为3.0%，同比下降2.8pct；归母净利为6001538.1亿元，同比下降13.9%。

受地产结算周期影响季度利润波动大，公司淡季盈利波动较大。

截止1H20，公司一级土地开发剩余土地3华泰证券6.34万平（计容面积104.64万平）；考虑最近两次土地拍卖情况，我们预计公司剩余一级开发盈利贡献约为94亿元。

供应链集中度提升逻辑不变，毛利率略有下滑1H20，公司供应链业务完成收入1415.1亿元，同比增长建发股份19.8%（统计局：1H20社会物流总额同比-11.5%），在大宗波动剧烈的上半年完成了份额扩张；毛利率同比下降1.39pct至1.65%。

供应链业务营业利润为10.74600153亿元，同比增长1.8%；我们测算分部归母净利为7.38亿元，同比下降0.3%。

建发股份具备明显融资成本优势，公司的经营策略是向中西部季度利润波动大区域扩张，份额仍有较大提升空间。

淡化季度盈利波动，维持“买入”评级受地产结算周期影响，公司季度盈利波动较大，我们维持公司20/21/22年EPS预测1.79/1.44华泰证券/1.65元。

供建发股份应链企业和大型地产企业对应20年Wind一致预期PE中值为12.0/6.6X；考虑多元折价因素，我们给予公司20年供应链业务10XPE（折价17%），地产业务（不含一级开发）6.5XPE（折价1%），一级开发盈利80%折价，上调目标价至12.50元（前值9.36-10.65元），维持买入评级。

风险提示：大宗价格大幅下滑、地产限购、一级土地开发低于600153预期。