国盛证券-古井贡酒-000596-收入环比改善，龙头地位稳固-200830

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事件：公司发布2020年半年报，2020H1营业总收入55.20亿元，同降7.8%；归母净利润10.25亿元，同降17.9%；2020Q2营业总收入22.38亿元，同降3.5%；归母净利润国盛证券3.88亿元，同降16.5%，收入基本符合市场预期。

此外，黄鹤楼酒业因疫情影响H1承压，实现收入1.81亿元，同降60.4%，亏损3570万元，剔除黄鹤楼影响古井贡酒，古井本身发展态势良好，H1实现收入53.38亿元，同比小幅下降3.5%。

2020H1销售商品收到的现金为63.37亿元，同增10005968.4%。

Q2收入环比改善收入环比改善，高端低端两头提速。

根据渠道调研，疫情后公司省内呈现两头增长的趋势，古16/20龙头地位稳固环比提速，古8增势所有放缓，主要系疫情后经济形势不乐观，定位200元价格带的古8作为大流通产品动销承压，古16/20主要定位商务宴请和礼品，直接受益于商务消费的复苏。

省外来看，公司江苏、河北、浙江等国盛证券低基数市场聚焦宴席和团购渠道，古8及以上产品保持良好的放量态势，渠道反馈今年江苏市场进度良好，全年目标10亿规模。

此外，公司疫情后保持渠古井贡酒道良性健康，严控价盘稳定，渠道适度减压，Q2实现回款19.21亿元，同降7.2%，Q2末合同负债为7.27亿元，环降8.06亿元。

薪酬调整和税费季节波动000596影响净利增速。

公司H1收入环比改善毛利率76.2%，同比下降0.5pct，其中Q2毛利率74.6%，同比提升0.2pct，主要系Q2商务宴请恢复后，产品结构提升拉动；费用率方面，公司H1销售费用率29.3%，同比下降1.4pcts，Q2销售费用率28.1%，同比下降0.9pct，销售费用投放后置，H1/Q2管理费用率分别为7.2%/9.0%，同比分别提升2.1/2.5pcts，主要系公司实行工资薪酬调整，为员工购买企业年金所致。

此外，公司H龙头地位稳固1营业税金率16.1%，同比提升1.6pcts，对净利率也有所拖累。

综合来看，公司20H1净利率18.2%，同比下降3.1pcts，其中Q2净利率16.8%，同比下降3.9pcts，疫情影国盛证券响下盈利能力短期触底。

后续有望逐季提速，中长期结构升级和全国化古井贡酒逻辑未变。

疫情影响下，公司进一步提升产品000596结构，巩固大本营市场，H1表现优于省内竞品，龙头地位稳固；省外加强招商，优化经销商开发政策，全国化步伐并未停歇。

当前终端动销已收入环比改善恢复正常，宴席市场需求较旺，经销商库存处于相对低位，预计下半年收入端有望逐季改善，实现年初制定的收入116亿元，利润总额29.9亿元的目标概率较大。

公司中长期逻辑未改，省内龙头地位稳固，造血功能持续强化，省外积极推龙头地位稳固动产品结构升级，招商质量和广度均有提升，看好产品高端化和市场全国化继续带动品牌势能稳步释放。

盈利预测及投资建议：维持2020-2022年公司EPS预测：4.62/5.51/6.72元，对应国盛证券目前股价的市盈率分别为59/49/40x，看好公司中高端产品的放量和中长期的业绩弹性释放，上调目标价至300元，对应2021年55倍市盈率，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影古井贡酒响不确定性；高端产品推广不及预期。