西南证券-云南白药-000538-业绩延续平稳增长，股权激励机制助力长期发展-200828

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业绩总结：公司发布2020年中报，上半年实现营收155亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润24.5亿元，同比增长约9%；扣非归母净利润1西南证券8.5亿元，同比增长约62.8%。

Q2单季度实现营收77云南白药.5亿元，同比增长约12%，实现归母净利润11.7亿元，同比下降16.3%；扣非归母净利润7.9亿元，同比增长约108%。

业绩000538符合预期。

盈利能力保持平稳，各项业业绩延续平稳增长务平稳增长。

分行业及产品看：1）上半年商业销售，即批发零售（药品）实现收入101亿元，占营股权激励机制助力长期发展业收入比例65.3%，同比增长13%。

2）上半年工业销售，即工业产品（自制西南证券）收入54亿元，占营业收入比例34.6%，同比增长9.1%。

公司积极开拓新产品，丰富产品格局逐渐形成了以云南白药云南白药传统核心产品为主，涵盖天然药物、中药材饮片、特色药、医疗器械、健康日化产品、个人护理产品等多个领域的产品格局。

2020H1公司销售毛利率29000538%，同比基本持平。

上半年公司控费得效，四费率为14%，同比下降3pp；其中销售费率12.5%（同比-1.5pp），管理费率1.27%（同比业绩延续平稳增长-1pp）。

2020H1非经常性损益6亿元，较上年同期减少5亿元，主要为投资收益减少所致，业股权激励机制助力长期发展绩增量主要由整体经营情况改善带动。

激励机制逐步西南证券完善，助力企业长期发展。

2020H1公司完成了股票期权首批授予登记，对云南白药687名激励对象授予1695.6万份股票期权。

同时，紧跟市场窗口期，启动了第二轮上限为1670万股的股份回购000538方案。

逐步完善的长效激励与约束机制将股东利益、公司利益和核心团队利益结合，提升公司对核心人才的吸引力和凝聚力，利于企业业绩延续平稳增长活力进一步激发，提升公司整体价值。

子公司股权激励机制助力长期发展引入战略合作伙伴，优势互补共赢。

公司西南证券与祥源控股子公司源业实业签署增资协议，向公司全资子公司大理置业增资2亿元。

本次增资完成后，源业实业持有大理置业17.64%股权，公司间接持有云南白药大理置业82.36%股权。

引入祥源控股作为大理项目的战略合作伙伴000538，参与项目后续开发，可以优化大理置业的资产结构，提高其风险应对能力，并实现资源优势互补、合作共赢。

盈利预业绩延续平稳增长测与投资建议。

不考虑新增股本摊薄，我们预股权激励机制助力长期发展计2020-2022年EPS分别为3.38元、3.69元、3.96元，对应市盈率为34倍、31倍、29倍。

公司整体业绩增长稳定，大西南证券健康布局行业领先，激励落地经营团队作用凸显，具有产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂，维持“买入”评级。

风险提示云南白药：产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。