天风证券-中国中铁-601390-营收延续双位数增长，期间费用率下行带动利润高增-200830

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公司近期公布了2020年半年度报告，上半年实现营业收入4163.13亿元，同比增长15.04%；归属母公司天风证券净利润116.97亿元，同比增长11.26%。

点评如下：三大基建建设业务同发力，上半年新签合同延续19年高速增长今年上半年公司新签项目2469个，新签合同额达8703.4亿，比去年同期增长24.1%，延续了去年中国中铁的高增长。

其中，铁路、公路、市政三大基建建设业务同时发力601390，新签合同额较去年同期分别增长22.3%、29.4%、27.5%，推动基建建设新签合同总计达7587.0亿，同比增长26.9%。

在疫情的负面影响营收延续双位数增长下，公司上半年新获订单依旧保持高增速，反映公司的行业龙头地位正在强化公司获取订单的能力。

疫情影响下营收恢复期间费用率下行带动利润高增双位数增长，毛利率短期内略有下滑Q2单季度实现营收2592.67亿元，同比增长28.59%，带动上半年实现营收4163.13亿元，同比增长15.04%；在公司积极推动复工复产下，基本消除疫情负面影响。

截至报告天风证券期末与PPP投资出表相关的SPV公司约81个，较去年同期增加17个，出表PPP产生的关联交易收入约236.06亿，占上半年营收的5.67%，较去年同期下降0.62个百分点。

报告期内公司平均毛利率为9.16%，同比减少0.69个百分点，主因是工程设备和零部件制造中国中铁毛利率下滑较大拖累，其他业务毛利率均保持稳定或略有增长，如基建建设略有下滑0.09个百分点至7.40%，房地产开发小幅上升0.46个百分点至32.42%。

考虑到疫情的短期影响将消退，我们预计毛利率将601390会回升。

期间费用下行，控费能力凸显，净利润双位数增长上半年期间费用率为4.75%，同比下降0.8个百分点，报告期内销售费用率、管理费用率、研发费用率及财务费用率分别为0.43%、2.35%、1.49%、0.48%，同比下降0.08、0.43营收延续双位数增长、0.04、0.24个百分点。

其中管理费用率下降较多主因疫情影响下非生产性支出下降，财务费用率下降较多主因外部融资成本下降、汇期间费用率下行带动利润高增兑收益增加、存款规模增长带动利息收入增加。

报告期内计提信用及资产减值损失24.86亿元，同增102.44%，主因疫情影响下上半年存货跌价天风证券损失增加12.86亿元。

Q2单季度净利润同比增长21.62%，带动整个上半年获中国中铁取归母净利润116.97亿，同比增长11.26%。

收付现比同步下降，基础设施项目驱动投资性现金流出增加公司收现比0.9779，同比下601390降11.66个百分点，付现比为1.0447，同比减少15.65个百分点。

由于收付现比大致同步变化，进而经营性现金流量净流出50营收延续双位数增长7.73亿，同比多流出9.68亿元。

受股权投资和无形资产模式基础设施项目投入增加影期间费用率下行带动利润高增响，投资性现金流量净流出211.69亿元，同比多流出59.67亿元。

截至二季度末资产负债率略有下降至76.66%，和天风证券年初比下降0.1个百分点。

投资建议：中国中铁公司上半年新签合同延续19年高增速；营收和净利润均消除疫情负面影响，也延续双位数高增长；且当前公司估值处历史底部区间，随基本面改善，公司估值有望提升。

考虑到公司上半年优秀表现，我们将2020-2022年EPS从0.96、1.06、1.16元/股上调为1.02、1.13、1.24元/股，对应PE分别为5.40、4601390.86、4.44倍，维持对公司“买入”评级。

风险提示：基建支持政策不及预期；订单结转不及预期营收延续双位数增长；PPP项目现金流风险。