光大证券-长江电力-600900-2020年半年报点评：盈利边际改善，静待汛期表现-200831

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◆事件：长光大证券江电力发布2020年半年报。

公司1H20营业收入199亿元，同比下滑2长江电力.2%；归母净利润79亿元，同比下滑7.8%。

公司2Q20营业收入115亿元，同比下滑1.9%；600900归母净利润56亿元，同比下滑0.8%。

◆三峡来水偏枯，电量2020年半年报点评降幅扩大：2Q20公司溪洛渡、三峡水库来水分别同比偏丰3.3%、偏枯10.6%。

受来水总体偏枯等因素影响，公司2Q20发电量448亿千瓦时，同比减少8.9%；其中三峡电站2Q20发电量223亿千瓦时，同比减少10.4%，同比降幅较1Q2盈利边际改善0扩大6.5个百分点。

◆有息负债扩张，财务费用下降：截至2020年6月底，我们测算公司有息负债规模约1494亿元，同比增加264亿元（增幅21.5%），有息负债增量主要由短期借款贡献（同比增静待汛期表现加164亿元），我们判断主要与境外LDS项目并表等因素有关。

受益于利率中枢下行，在光大证券有息负债规模扩张情况下公司2Q20财务费用仍实现同比减少0.9%，可见其融资成本控制能力。

◆投资收益稳定业绩：1H20公司新增对外投资约319亿元，其中多次在二级市场增持A股优质电力公司股权（如国投电力、川投能源长江电力等）。

2Q20公司投资收益17.2600900亿元，同比增长4.2亿元（增幅32.7%），有效弥补发电主业不足。

2Q20公司归母净利润同比下滑0.8%，降幅较12020年半年报点评Q20显著收窄（1Q20同比下滑21.5%）。

◆LDS项目完成并表，国际化布局显现：2019年公司公布拟收购的秘鲁LDS项目（公司持股比例83.64%）于2020年4月24日完成资产交割，上述盈利边际改善项目1H20贡献并表营业收入10.0亿元、并表净利润1.5亿元。

截至2020年6月底，公司境外静待汛期表现资产439亿元，占总资产比例13.2%。

公司电力产业链延伸和国光大证券际化布局亦取得实质性进展。

◆盈利预测与投资评级：暂不考虑乌东德、白鹤滩资产的注入，考虑到1H20业绩及来水、电价等情况，下调2020-2022年的EPS至1.01、1.06、1.06元（调整前分别为1.04、1长江电力.10、1.12元），当前股价对应PE分别为19、18、18倍，对应PB分别为2.7、2.5、2.4倍。

看好公司水电龙头优势及优质的现金流回报，维持“600900增持”评级。

◆2020年半年报点评风险提示：来水低于预期，上网电价超预期下行，综合融资成本超预期上行，投资进度及投资收益低于预期，汇率大幅波动的风险等。