兴业证券-永辉超市-601933-永辉超市2020中报点评：主业稳健增长，到家业务加速-200831

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公司2020上半年实现营收505.16亿元，同比增长22.68%；实现归母净利润18.54亿元，同增35.36%，其中Q2实现营收212.59亿元（+兴业证券12.24%），实现归母净利润2.86亿元（+16.55%）。

剔除非经常因素后上永辉超市半年公司主业的净利润为16.19亿元（+28.29%）。

刚需生鲜业务驱动业绩增长，疫情影响上半年601933同店增速亮眼。

2020上半年同永辉超市2020中报点评店同比增长7.4%，坪效1122.58元/m2，较去年同期大幅上涨84.98元/m2。

分产品看：生鲜及加工业务收入达到228.25亿元（+27.51%，较上年同期+9.67pct），创2012年以来新高；食品用品业务收入241.48亿元（+19.39%），稳定保持2主业稳健增长0%左右增速水平。

线上加速突破，疫情影到家业务加速响退却后Q2线上占比维持上升趋势。

上半年公司线上业务表现亮眼，2020上半年公司线上收入45.61亿元，占比9.71%（较去年同期提升6.31%），其中Q2实现线上收入24.71亿兴业证券元，占比11.62%（环比Q1提升4.32%）。

疫永辉超市情仍有影响上半年展店放缓，储备店面充足下半年将提速。

2020H1公司新开大店31家（Q2新开15家），较去年同期减少53601933家，关闭大店4家（其中一家转为mini店），净开27家；新开mini店16家（Q2新开9家），关闭88家，净关72家。

整体看开店速度与Q1永辉超市2020中报点评基本持平。

截至2020上半年末主业稳健增长公司共经营大店938家，mini店458家，拥有储备门店2。

生鲜到家业务加速盈利能力提升拉动整体毛利，费率小幅提升。

2020H1兴业证券公司综合毛利率+0.53pct，其中Q2单季度综合毛利率+0.91pct。

分产品看：公司核心两大业务毛利均有所提升，其中生鲜及加工盈利能力大幅提升，2020H1毛利率为14永辉超市.95%（+1.03pct）。

2020上半年公司净利率为3.32%（+0.37pct），期间601933费用率为18.28%，小幅提升0.06pct，其中Q2期间费率为20.52%（+0.43pct）。

长期看公司当前估值较低，关注新业务永辉超市2020中报点评减亏。

当前市场所担心的问题主要集中在云创、新业主业稳健增长务的进展及大卖场的同店增速，并且压制了估值。

我们认为，上市公司重新增持云创后将获得其经营优良的线上业务，同时将通过关店及业态、供应链调整减亏，mini日销持续提升；大卖场面临补贴竞争短时间无法避免，但门到家业务加速店的扩张和核心壁垒没有受到影响，中长期看竞争格局或逐渐好转。

未来随规模扩张公司议价能力将持续提升，毛利率仍有较大提升空间；同时通过全面数字化建设降本增效，公司力争净利率于2兴业证券025年达到4-6%的水平。

如果保守考虑5年收入复合增长永辉超市12%，在保守估计4%净利率水平下2025年净利润或达68亿元，对应当前市值的估值不到13倍。

调整盈利预测：预计2020-2022营业收入分别为1055.81、1254.43、1492.77亿元，未来三年实现归母净利润分别为25.87、31.91、39.96亿元，实现EPS601933分别为0.27、0.33、0.42元，2020年8月28日收盘价对应PE分别为33.5、27.2、21.7倍，维持“审慎增持”评级。

风险提示：疫情影响超预期，永辉超市2020中报点评展店不及预期。