国盛证券-云南白药-000538-业绩略超预期，核心主业表现稳健-200831

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事件：公司发布2020年半年报，2020上半年公司收入15国盛证券4.93亿元，同比+11.48%；实现归母净利润24.54亿元，同比+9.20%，扣非归母净利润18.49亿元，同比+62.84%。

2云南白药020Q2，公司收入77.50亿元，同比+12.46%，实现归母净利润11.72亿元，同比+303.76%，实现扣非归母净利润7.94亿元，同比+108.46%。

业绩000538增速略超预期。

公司在2019H1业绩高基数的基础上，实现同比9.20%增长，略超业绩略超预期我们此前的预期；扣非归母62.84%的增速符合预期。

理财投资收益和证券、基金公允价值提升增厚核心主业表现稳健了整体利润。

核心主业国盛证券实现较快增长。

2020H1，公司健康产品子公司（主要云南白药是牙膏）实现收入27.65亿元，同比+11.76%，实现净利润9.78亿元，同比+2.30%。

省医药（医药商业）子公司实现收入101.78亿元，同比+13.57%，实现净利润2000538.76亿元，同比+43.01%。

医药商业利润大幅提升，可能是疫情期业绩略超预期间，省医药作为云南第一大医药商业企业，在防疫物资供应上发挥重要作用，收入快速增加同时费用端减少所致。

母公司（药品）实核心主业表现稳健现收入24.64亿元，同比-2.73%，主要是公司的核心药品为疫情非相关，消费流量的下降对药品销售产生一定影响。

投资收国盛证券益增厚利润。

2020H1，公司实现投资收益2.34亿元，公允云南白药价值变动损益3.73亿元；投资收益为公司委托理财收益，相比上年12.66亿元投资净收益明显减少，但考虑到去年公司出售上海信厚投资和深圳聚容保理两个白药控股子公司获得一次性的10.7亿收益，公司持续性的投资收益实际是增厚的；公允价值变动损益主要为股票和基金增值，其中红塔证券和九州通股票报告期损益分别达3.73亿元和1.22亿元。

财000538务指标健康，中间费用减少。

2020H1，公司总体毛利率和净利率分别为28.9业绩略超预期7%和15.83%，相较上年基本持平。

销售费用率12核心主业表现稳健.46%（-1.49pct）,管理费用率1.27%（-1.1pct）,财务费用率.22%（.61pct）,研发费用率0.54%（+0.07pct）,中间费用总体下降。

销售费用率下降为疫情国盛证券期间支出减少，管理费用减少主要是上年吸收合并支付大量中介费用，财务费用下降主要是自己利用率提升。

经营性现金净流量为22.90亿元云南白药，同比+607.65%。

激励陆续落000538地有望持续激发公司潜能。

2020H1，公司完成2020年股票期权首批687名激励对象的授业绩略超预期予登记；并启动了上限为1670万股的股份的第二轮回购方案（委托中金公司进行，降低成本，增加效率），用于员工持股，截止7月31日已完成回购264.2万股，成本83.51元/股。

盈利预测：我们预计2020-2022公司归母净利润分别为47.5，52.6，58.0亿元，对应增速13.5%，10.8%，10.4%，对应PE为31/核心主业表现稳健28/25X。

2020年为公司业绩激励实国盛证券施第一年，经营活力有望明显增强，维持“买入”评级。

风险提示：牙膏增速减缓；员工激励效果不云南白药及预期；新业务开展进度不及预期。