中信证券-债市启明系列：九月债市展望-200901

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经历了中信证券8月份草木皆兵的债券市场后，9月份可以对债券市场乐观一些。

资金面对债市启明系列债券市场边际改善，基本面和货币政策的稳定性和“确定性”成为利率上有顶下有底的约束。

而股债相对回报回归均衡，前期超调为9月利率回落创造了空间，维持10九月债市展望年国债到期收益率将在2.8%~3.0%区间震荡的判断。

8月资金面收紧情况下债市草中信证券木皆兵。

8月债市启明系列债市整体处于情绪低落的阴跌行情之中，基本面的缓慢修复奠定了利率上有顶下有底的震荡行情。

虽然央行仍然坚称下一阶段仍将维持取向不变、保持流动性合理充裕，但8月政府债券发行放量、资金面收紧、同业存单发行利率持九月债市展望续走高下的银行负债荒等都压制债市情绪。

8月最后一天债市大涨，10年国债到期收益率下行4.95中信证券bp，情绪逐步平复、前期利率超调后逐步回归。

债市启明系列9月资金面压力将缓解。

政府债券供给预计将明显下滑，政府债券的净融资额可能在8九月债市展望000亿以下。

而缴税小月、财政支出大月，有望带来中信证券财政存款释放约1万亿元流动性。

9月的流动性缺口明显小于8月，此外央行自2019年以来对季末维持资金面的稳定更为坚决，使得季末时点资债市启明系列金面并不会明显收紧。

“九月债市展望确定”的货币政策完成了重定价。

央行持续释放“确定性中信证券的”货币政策信号，但市场仍有所担忧。

货币政策债市启明系列的“确定性”体现在两个维度：4月份~6月份货币政策回归正常的确定性，7月以后货币政策维持平稳的确定性。

而对这一“确定”的货币政策，市场基本完成了重定价，10年国债到期九月债市展望收益率与1年MLF操作利率基本回到2019年4月底的水平。

对基本中信证券面的钝化反应仍将持续。

基本面博弈是债市的主逻辑之一，在经济快速增长过程中，债市启明系列债券少见牛市。

参考2008年次贷危机后的经济修复过程，经济修复的尾声仍然有利率下行的机会，当前市场也掺入了经济修复力度较弱的九月债市展望预期。

当前中信证券市场对于基本面的反应是钝化的，而这一特征预计仍将持续，基本面修复缓慢、低于预期的概率大于高于预期的概率。

债券配置价值逐步债市启明系列凸显。

10年国债收益率仍然位于较低的历史分位数水平，但九月债市展望已经高于1年均值。

当前的10年国债到期收益率绝对水平并算得上太高，但从债券和贷款比价看，利率债的税收和资本占用优势较为明显，目前利率债相对贷款的优势逐步凸显；从股债相对回报看，当前股中信证券债相对回报已经回到历史中位数水平，债券配置价值逐步凸显；中美利差处于历史高位，外资配置中国债券的价值也非常明显。

债市策略：经历了8月份草木皆兵的债券市场后，9月债市启明系列份可以对债券市场乐观一些。

9月流动性缺口有望大幅收窄，资金面对债券市场边际改善；基本面和货币政策的稳定性和“确定性”成为利率上有顶下有底的约束；股债相对回报回归均衡，当前利九月债市展望率水平下债券配置价值有所凸显。

虽然仍然需要警惕股债跷跷板效应，但是我们认为前期超调为9月利率回落创造了空间，我们维持10年国债到期收益率将在中信证券2.8%~3.0%区间震荡的判断。