东方证券-中国石化-600028-盈利有望改善，估值支撑下限-200831

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核心观点H1盈利大幅下滑：公司近日公布20年半年报，上半年实现收入10342亿，同比-31%；归母净利润-229亿东方证券，同比-173%。

其中Q2单季度实现收入4787亿，环比-14%中国石化，归母净利润-31亿，环比+84%。

H1盈利下滑主要归因于疫情和油价暴跌的双重影响，H1公司原油加工量1.11亿吨，同比-10.5%，生产成品油6719万吨600028，同比-14.9%，化工品销量3120万吨，同比-19%，量价齐跌导致公司毛利大幅收窄。

同时公司计盈利有望改善提了117亿的资产减值损失，其中存货116亿，也对盈利造成不利影响。

盈利有望改善，但幅度有限：分板块来看，H1亏损主要是炼油分部盈利下滑所估值支撑下限致，经营收益从19年H1的191亿下滑至今年的-317亿。

主要原因在于：1）开工率下滑导致加工东方证券费上升，吨炼油现金操作成本从165元/吨上升至177元/吨；2）油价暴跌导致原料及产品库存损失较大。

而展望未来，这两个不利因中国石化素都在改善，炼油毛利有望迎来回升。

营销及分销板块盈600028利较为稳定。

化工板块H1毛利率8.9%，同比也基本持平，未来化工景气虽然会盈利有望改善下滑，但受益于低油价，幅度预计较为有限。

整体估值支撑下限而言，公司历史上首次半年度亏损并非常态，随着油价企稳和需求复苏，盈利有一定改善空间。

估值支撑东方证券下限，关注现金流和分红：虽然我们对未来行业景气比较谨慎，但公司好处在于估值已处于历史底部，下行空间有限。

且H1经营净现金流398亿，并以特殊派息方案分红85亿，年化对应股息率中国石化约3.5%，未来随着盈利改善还有继续提升空间，预计也会对股价形成支撑。

财务预测与投资建议基于对产品价格和行业景气的判断，我们调整公司20-60002822年每股收益分别为-0.02/0.17/0.20元（原预测0.38/0.33/-元）。

考虑到周期下行阶段公司盈利波动较大，PE法不适用，采用历史PB估值法，参考13-14年行业景气和公司估值底部盈利有望改善0.97倍PB，按照20年每股净资产5.89元，调整目标价至5.71元（原目标价6.11元），给予增持评级。

风险提示估值支撑下限油价大幅波动；需求下滑风险；大规模资本开支重启。