中信证券-永续债2020年8月跟踪报告：品种利差的“滞后性”-200901

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本文对8月永续债的发行情况进行回顾，并跟踪最新的品种利差和负中信证券面案例。

近期永续债品种利差大幅收窄，主因永续债交投冷清，收益率反应滞后，品种永续债2020年8月跟踪报告利差被动收窄。

预计品种利差的“滞后性”后续永续债品种利差将迎反弹。

一级市场：永续债中信证券新发规模上升。

企业永续债方面，2020年8月，企业永续债共发行62支，规模合计934.0永续债2020年8月跟踪报告亿元，净融资400.55亿元。

品种利差的“滞后性”行业角度，公用事业、综合和建筑装饰分别发行268亿元、203亿元和170亿元，位居前三；期限角度，3+N、5+N和2+N的发行规模分别为886亿元、15亿元和33亿元；偿付顺序上，62支新发企业永续债中有19支为次级债，规模345.0亿元。

金融永续债方面，2020年8月，新发金融永续债共6支，其中银行永续债3支，发中信证券行人包括莱商银行、农业银行和泰安银行，期限均为5+N，发行规模差异较大。

另外3支新发的金融永续债均为券商次级永续债，发行人包括光大证永续债2020年8月跟踪报告券、东方证券和中金公司，主体评级和债项评级均为AAA级。

二级市场：品种利差的“滞后性”换手率下降，品种利差被动压缩。

流动性方面，2020年8月，企业永续债整体的月度换手率为4.5%，其中公募债换手率4.6中信证券%，私募债换手率3.7%，均较7月有明显下降；银行永续债月度换手率仅为2.4%，较5月下跌7.0pcts。

据上海证券报报道，近期有银行开启了未到期“老”永续债2020年8月跟踪报告理财产品的强退模式，资管新规的过渡有边际加速的迹象，引发投资者对于永续债买盘资金的担忧。

近期无论是企业永续债还是银行永品种利差的“滞后性”续债，均难以在估值附近成交，使得成交活跃度有所下降。

品种利差方面，2020年8月中旬以来，品种利差突然加速收窄，截至8月31日，整体的永续债品种利差为56.7b中信证券ps，较7月末下降20bps。

我们认为，品种利差的大幅收窄主因永续债的估值收益率变动有所滞后，8月下旬，信用债收益率大幅反弹，同时永续债交投冷清，导致估值收益率未能及时反应，品种利差出现被动的收窄永续债2020年8月跟踪报告现象。

但我们认为品种利差的这种“滞后性”并不会持续太久，随着市场对信用债收益率抬升的逐渐消化，永续债品种利差的“滞后性”收益率同样会跟随上行，品种利差反弹概率更大。

负面观察：8月新增一起递延付中信证券息案例。

2020年8月14日，海航永续债2020年8月跟踪报告集团公告称将对16海航集团可续期债02的当期利息进行递延支付。

根据募集说明书，16海航集团可续期债02设有递延付息的惩罚条款，每递延支付一次，则票息跳品种利差的“滞后性”升300bps，直到还清所有递延利息，此条款设置与之前已经递延付息的16海航集团可续期债01一致。

2020年中信证券8月23日，16海航集团可续期债02如期递延付息，票面利率也由5.70%抬升至8.70%。

截至8月31日，已主动延期的永续债共14支，从利息重置条款上看，它们在第二个重定价周期均没有按照常规的300bps设置利息跳升，续期融资成本低于再融资成本，基本没有赎回动机；已被迫延期的永续债共16支，主要源于再融资紧张，负面意味更永续债2020年8月跟踪报告明显；已经递延付息的永续债共13支，且从现有案例来看，只要出现过1次递延付息，随后年度的付息同样会被发行人递延。

风险提示：永续债会计新规执行力度趋严；延期品种利差的“滞后性”与递延付息事件超预期。