天风证券-德联集团-002666-充分受益于国六标准实施，精细化学品业务大幅增长，盈利改善超预期-200901

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事件:德联集团公布半年报,Q2营收及利润快速复苏，扣除投资收益后净利润天风证券同比大增113.50%：1）H1公司营收实现16.47亿元，同比增长2.75%，其中，Q2营收实现11.08亿元，同环比增长35.85%/105.68%，在积极复工复产推动下公司经营复苏较明显。

2）H1公司实现归母净利润0.83亿元，同比下降德联集团5%，其中，Q2归母净利润实现0.64亿元，同比下降2.79%，环比增长238.05%，较Q1有明显改善。

3）H1扣非净利润为0.82亿元，同比增长4.11%，与收入增长基本一致，扣非净利润率保持稳定002666，其中，Q2为0.63亿元，同/环比增长1.7%/248.82%。

4）H1公司经营性现金流净额1.38亿元，现金充分受益于国六标准实施流净利润比167.52%。

值得注意的是，公司2019H1投资收益高达0.5精细化学品业务大幅增长7亿（联营公司二级市场表现较好），而本年度仅为0.19亿，公司本期扣除投资收益后净利润同比大增113.50%，主营业务盈利改善超预期。

公司充分受益于国六标准实施，四元催化剂（减少尾气排放的产品）业务大幅增加，汽车精细化学品作为公司核心业务大幅增长，业务占比不断扩大：20H1汽车精细化学品业务实现收入13.2亿元，同比增长26.32%，业务收入占比由去年同期65.22%增长至80.18%，得益于公司传统及新能源汽车盈利改善超预期业务的不断开发。

受疫情天风证券影响，20H1汽车销售及相关服务实现收入2.50亿元，同比下降34.16%，预计Q3有所恢复。

公司毛利率在疫情期间保持一定德联集团韧性，净利率有所下滑：H1公司毛利率为16.9%，同比提升0.97pct，净利率为5%，同比下降0.46pct。

本期费用率为11.39%，较去年同期减少1.46%，其中002666销售、管理、研发、财务费用率分别为4.03%、4.40%、2.14%、0.82%，同比分别变动-0.09%、-0.11%、-1.37%、0.11%。

公司资产负债表整体充分受益于国六标准实施呈现几点变化：1）资产负债率较去年同期有所上升，H1资产负债率为25.15%，同比上升5.2%。

2）公司应收账款占总资产的比例相比20Q1有所上精细化学品业务大幅增长升，20Q1绝对金额为5.09亿元，Q2上升至8.64亿元。

3）20H1公司流动比率、速动比率比率分别为2.98、2.24，相比去年同期盈利改善超预期均有所提升，公司整体偿债能力维持健康水平。

传统天风证券及新能源汽车业务持续开发，核心业务稳定发展：20H1汽车整车厂业务作为核心业务继续稳步发展，公司汽车厂客户覆盖率及产品市场占有率持续提升。

在传统汽车业务方面，公司在上半年完德联集团成了包括防冻液、制冷剂、玻璃胶、结构胶、发泡胶在内的多款产品在多家汽车厂的升级换代；受汽车排放标准相关政策影响，公司催化剂业务获得较大幅度增长；与此同时，公司持续推进胶类产品的国产替代，积极拓展商用车市场业务。

在新能源汽车业务方面002666，公司积极开拓客户，先后获得上海特斯拉、国机智骏等厂商的产品定点，并为一汽大众奥迪定点提名，开始批量供应电池Pack用有机硅胶，为公司开拓增量业务。

盈利预测：考虑到疫情对整体行业的影响，我们充分受益于国六标准实施将2020-2022年归母净利润分别从2.64/3.42/4.14亿元调整至2.29/2.82/3.53亿元，当前市值对应公司估值分别为21.7、17.6、14.0X。

公司产品受益于1）乘用车国六升级带动的四元催化剂需求增长，2）新能源车比例提升带动的胶粘剂/防冻液需求释放，3）公司本身产品线的不断延伸（由前装向后装市场拓展），继续给与精细化学品业务大幅增长“买入”评级。

风险提示：行业增长不及预期的风险；竞争格局恶化导盈利改善超预期致毛利率下降的风险。