中泰证券-工商银行-601398-详解工商银行2020中报：负债端优势巩固，资产质量稳健-200902

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中报亮点：1、存款保持平稳高增，存款占比稳定在85%以中泰证券上；活期化程度提升。

活期存款保持良好增长，占比较年工商银行初提升0.5个点至49.1%。

2、总体资产质量稳健：认定趋严下不良率环比上行，预计未来总体不良压力尚可，可能向下迁移601398的关注类贷款占比比年初下行30bp至2.41%。

逾期信贷持续改善，逾期率较年初下降23bp至1.37%；逾期90天以上贷款占负债端优势巩固比较年初下降17bp至0.93%。

中报不足：1、息差收窄拖累净利息收入环比增长-1.3%，从时点数据测算的收益付息率情况看，净资产质量稳健息差收窄主要是资产端收益率大幅下行，让利实体。

2、净手续费收入同比增速放缓中泰证券至0.5%（1Q20同比+2.5%）。

在疫情冲击背景下，公司仍坚持经营转型和落实减费让利政策，结算清算及现金管理、私人银行、投资银行和担保及承工商银行诺等业务收入同比减少。

营收增速总体较1季度保持平稳，营收、PPOP上半年均实现2%左右的正增，同时拨备计提力度增大，净利润同比增速较1季度下降13.5个601398百分点至11.4%。

2019-1H20全年营收、拨备前利润、归母净利润同比增长7%/2.1%/1.8%、6.9%/3%/2.1%、4.9%/3%/-11.4%（注：我们模型的“营业收入”的计算与大行报表有差异，营业收入包含其他业务收入，这负债端优势巩固个为子公司的收入，我们会减去“其他业务成本”，该科目包含了大行子公司的支出，这样才具有可比性）。

投资建议：公司2020E、2021EPB0.67X/0.资产质量稳健62X；PE6.47X/6.18X（国有银行PB0.63X/0.58X；PE6.38X/6.06X），工商银行基本面稳健扎实，资产质量优化夯实、盈利能力平稳，管理层优秀，近几年加大科技投入，打造一流的综合金控平台，看好其持续的竞争力和高护城河。

风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩中泰证券经营不及预期。