亿翰智库-绿城中国-3900.HK-代建上市、逆势增储，2500亿销售目标有望达成-200902

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核心观点：2020上亿翰智库半年绿城中国住宅开发项目增速十分可观，在疫情冲击下仍逆势上涨了34%，较高的业绩增速与企业的投资布局有关，自2019年以来，绿城中国集中精力布局一二线城市，投资力度逐渐加大，2020上半年新增土储建面同比上涨241%，新增土储货值同比上涨181%，其中一二线货值占比达75%，此外正式引入战略投资者新湖中宝，其丰富的内长三角土储规模有助于绿城中国的后续发展。

一、代建项目加速拓展，住宅开发项目业绩同比增速34%2020年绿城中国在当前疫情冲击下仍旧保持着绿城中国高速增长，上半年实现总合约销售金额达912亿元，较2019年同期上涨22.7%。

2020年7月10日，绿城旗下绿城3900.HK管理正式于港交所分拆上市，成为“中国代建第一股。

投资项目实现合约销售金额661亿元，同比上涨34%，但权益销售金额仅380亿元，权代建上市、逆势增储益占比57.8%，处于行业较低水平。

二、引入战略投资者，新增土储建面同比上涨241%2020上半年，绿城中国新增土地建面1096.7万平米，同比上涨240.7%，新增土地投资额648亿元，同比上涨157.6%，新增货值1756亿元，同比上涨181%，其中一二线城市占比达75%，2500亿销售目标有望达成充足的高能级土地储备可在未来为企业带来更多的业绩及盈利增长，新增货值中25%可在2020年内实现销售转化，预计下半年新城中国的销售规模还会加速上升。

三、利润率呈下降态势，但未来盈利空间有望释放2020上半年，绿城中国实现营业收入239亿元，较2019年同期的186.6亿元上涨28.1%，营业收入上涨的同时，毛利润率、亿翰智库净利润率却出现了不同程度的下跌，其中毛利润率由2019上半年的32.0%下降至25.9%，净利润率由2019年的16.5%下降至13.1%，低于2019EH50净利润率水平。

但是我们认为，第一，公司布局核心城市土地价值较高，且住宅市场表现较好，公司产品溢价率突出，能为项目提供绿城中国充足的利润空间，保障利润增长；第二，公司与新湖中宝合作，而新湖中宝在长三角拥有大量的土储，双方合作开发有利于进一步保障公司利润率的提升。

四、偿债能力保持稳健，多渠道降低融资成本截至2020年6月30日，绿城中国货币资金余额达628.5亿元，较2019年底的518.9亿元上涨21.1%，有息负债13900.HK118.5亿元，较2019年底的955.8亿元上涨17.0%，净负债率由2019年底的63.2%上升至66.1%，但仍低于2019EH50平均净负债率水平，负债结构较为稳健。

短期有息负债347.9亿元，现金短债比为代建上市、逆势增储1.8，货币资金较为充裕，短期偿债压力较小。