光大证券-安奈儿-002875-2020年中报点评：疫情致短期业绩承压，股权激励提高员工积极性-200904

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疫情致上半年收入同比降25%，净利润现亏损系费用刚性和计提增加拖累光大证券20年上半年公司营业收入4.91亿元、同比降24.96%，归母净利润-1431万元、同比转亏，扣非净利润-1930万元、同比转亏，EPS-0.11元。

收入下滑系疫情影响销售安奈儿，净利润亏损主要为费用刚性及计提资产减值损失增加。

20Q1/Q2单季度收入分别002875同比-27.31%/-22.12%，归母净利润分别同比-101.98%/-242.78%，二季度亏损幅度较一季度加大。

业务详细来看：1）20年上半年线上渠道收入1.51亿元（收入占比31%）、同比降34.27%主要为销售策略变化、收紧折扣影响，线下渠道收入3.2020年中报点评40亿元、同比降19.98%。

2）线下渠道方面，20年6月末公司总门店1365家、较年初净减少9.30%，其中直营店98疫情致短期业绩承压4家（占72%）、较年初净减少9.31%，加盟店381家、较年初净减少9.29%；直营店中购物中心门店321家、占直营店数量的33%。

◆费用率提升幅度较大，存货和应收账款周转放缓，现金流好转毛利率：20年上半年公司整体毛利率同比降0.84PCT至53.85%，20Q1/Q2毛利率分别为53.38%（同比-1.2股权激励提高员工积极性8PCT）、54.38%（-0.36PCT）。

费用率：期间费用率同比提升11.96PC光大证券T至56.83%超过毛利率，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为49.19%（+10.40PCT）、5.16%（+0.62PCT）、3%（+0.53PCT）、-0.50%（+0.41PCT），销售费用率提升主要为租金等费用较为刚性。

其他财务指标：1）20H1存货周安奈儿转天数357天、同比增加107天；应收账款周转天数28天、同比增加6天。

2）002875资产减值损失同比净增加1104万元至685万元。

3）经营净现金流1590万元、同比增长157.60%，主要为部分2020年中报点评货款以票据结算及支付的各项税费减少影响所致。

◆短期疫情影响下业绩承压，业绩望逐步修复、股权激励提升员工积极性2020年5月公司发布股票期权激励计划草案、拟以行权价格13.49元/股授予76名员工（含3名高管和73名核心管理人员）股票期权616.40万份、占总股本4.69%，20年行权条件为营业收入增速为正或者归母疫情致短期业绩承压净利润增速不低于10%，21~22年行权条件为营业收入或归母净利润增速不低于15%、同时附有更高目标增速20%。

本次股权激励有利于绑定员工和公司利益、提高员工积极性、促公司长期持股权激励提高员工积极性续良性发展。

我们认为：公司品牌定位较高端、门店多位于一二线城市百货商光大证券场，疫情中受影响幅度相对较大、恢复相对服装行业总体较慢，但随着国内疫情逐步缓解、终端零售复苏，公司销售和盈利能力预计也将逐步修复。

长期公司所在童装行业景气度在服装中相安奈儿对较高、公司品牌力强，期待持续增长和经营效率提升。

下调20~21年EPS、新增22年EPS为0.06/0.35/0.60元，20年因业绩压力较大估值002875较高，21年PE35倍，维持“中性”评级。

◆风险提示：疫情影响超预期致终端需求持续疲软；费用控制不当；库2020年中报点评存积压；童装行业竞争加剧。