中信证券-信视角看债：期限收窄动力犹存，等级压降动能不足-200909

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8月份期限利差波动收窄中信证券，等级利差收窄至年内以来低点。

展望9月，我们认为期限利差继续收窄潜力犹存，信视角看债但等级利差收窄动能不足。

6期限收窄动力犹存月份至今期限利差持续收窄。

今年6月中旬以来，资金面趋紧，债市回调，期限利等级压降动能不足差大幅收窄。

此后7月上旬股市暴涨引发“股债翘翘板”效应，中长端上行幅度大，期限利差有中信证券所走阔，7月中下旬债市超跌反弹，期限利差有所收窄。

8月中旬以来，期限利差持续收窄，截至2020年9月4日，AAA级中短票的5Y-1Y期限利差为80.9bps，3Y-1Y的期限利差为57.1bps，分别处于20信视角看债13年以来83.6%和90.8%的历史分位数水平。

7月份和8月份迎来摊余成本法债基成立的第期限收窄动力犹存二个高峰期。

今年7月份和8月份，分别有33只和28只摊余成本等级压降动能不足法债基成立，基金规模合计分别为1874.8、1437.9亿元，是继2019年11月份和12月份后的第二个成立高峰期。

规模增长的摊余成本法债基或带来配中信证券置高等级中长久期信用债方面增量资金，且较长的产品期限也有利于中长端债券收益率下行，或对期限利差收窄再添动力。

期限利差信视角看债料将继续收窄。

8月份以来长端利率处于震荡行情，近期由于流动性的结构分层，债券市场走弱，利率向上突破点位期限收窄动力犹存，截至2020年9月4日，10年期国债、国开债的到期收益率分别为3.12%和3.69%。

我们认为债市继续熊平的空间有限，转向熊陡的可能性较小，央行降准等级压降动能不足的可能性在上升，短期内长端利率继续上行的空间相对有限，9月份期限利差料将继续收窄。

8月底创年内以来等级利差中信证券的最低点。

在面临货币稳+信信视角看债用缓+经济修复pricein的组合下，8月中上旬，高等级中短票收益率的下行幅度不及低等级，3年期AAA、AA中短票的等级利差继续收窄。

8月下旬债市承压，高等级中短票收益率的上行幅度快于低等级，因此3年期AAA期限收窄动力犹存、AA中短票的等级利差持续收窄，并于8月底创目前年内的最低点，达28bps。

等级利差等级压降动能不足收窄动能不足。

从换手率角度来看，8月份换手率中信证券整体低于7月份高等级中票的交投活跃度上升，低等级中票的交投活跃度下降，均低于7月份的平均水平。

8月31日至9月6日，3年期AAA和AA中信视角看债票、5年期AAA和AA中票的换手率分别为3.26%、4.22%、3.32%、2.81%。

截至2020年9月4日，3年期AAA、AA中短票的等级利差为29bps，处于目前年内的最低点水平期限收窄动力犹存附近，预计9月份等级利差继续收窄的动能不足。

中久期套息空等级压降动能不足间仍较充裕。

以R007的10日移动平均值作为杠杆资金成本的衡量指标，近期1年期、3年期AAA信用债的套息空间分别为62bps和123bps，分别处于2019年中信证券以来72.8%和86.1%的历史分位数水平。

此外，我们取近3个信视角看债交易日的偏离度总和，用于衡量资金波动情况。

目前资金波动指标取期限收窄动力犹存值0.098，已回归至较低水平，处于年内22.6%的历史分位数水平。

风险因等级压降动能不足素：监管政策再度收紧，资金市场利率上行，再融资难度加大等。