国盛证券-通化东宝-600867-大股东部分股权转让方案出台，公司有望加速发展-200911

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事件:1）公司大股东东宝集团与德弘开远、德弘钰泰于2020年9月10日签署《合伙份额转让协议》，将通过天津桢逸间接持有上市公司183,058,967股无限售流通股（占总股本约9%）转让给德弘国盛证券，交易对价19.4亿元。

2）东宝集团承诺通化东宝上市公司21-23年扣非归母净利润不低于10.5亿元、12亿元和13.5亿元，且三年累计经审计净利润不低于36亿元。

3）东宝集团将其600867持有的5000万股股份质押给德弘，以保障协议执行。

4）股权转让后德弘将通过天津桢逸提名两个上市公司非大股东部分股权转让方案出台独立董事。

5）交割完成后的18个月内，东宝集团将促使公司制定新的员公司有望加速发展工股权激励计划草案。

6）国盛证券自交割日至业绩承诺期结束，东宝集团和天津桢逸支持上市公司分红比例不低于最近一年上市公司可分配利润的50%的议案。

交通化东宝易方案合理。

600867按本次交易的价格折算的公司估值是215亿元，为9月10日公司收盘后市值269亿元的80%。

考虑到交易方德弘资本是一家国际性私募股权投资机构，其核心团队曾领导了KKR及摩根士丹利在亚大股东部分股权转让方案出台洲的私募股权投资业务，预期持股周期长，本次交易价格比较合理。

战略股东进入有望公司有望加速发展激活公司经营。

大股东对21-23年公司的扣非归母净利润承诺将国盛证券很大程度保障未来3年公司的业绩确定性。

另外通化东宝，我们根据公司经营情况及变化趋势判断，该业绩承诺只是保底数字，实际业绩有望更高。

另外，大股东承诺推动公司制定新的员工股权激励计划600867草案，有望带动管理层和业务骨干积极性，带动业绩增长。

大股东部分股权转让方案出台大股东质押问题解决迈出关键一步。

大公司有望加速发展股东质押率高是此前困扰公司的问题之一，不考虑本次交易的9%股权，大股东持有的上市公司股权质押率达96%，本次交易完成后，预计大股东将利用获得的资金积极降低质押率，质押率有望明显降低。

公司发展国盛证券有望加速。

在本次股权转让，引入战投落地后，市场此前担心的管理层稳定性问题、大股东质押问题、胰岛素代际产品替换，竞争力下降问题、胰岛素集采降价问题都通化东宝已得到逐步解决或者在股价中已经充分反映。

展望未来3年，公司的门冬胰岛素、门冬胰岛素50、门冬胰岛素30、利拉鲁肽、磷酸西格列汀片、西格列汀二甲双胍片等600867新品有望获批，赖脯胰岛素、预混赖脯胰岛素、四代胰岛素临床进度及胰岛素海外注册进度有望明显推进。

业绩承诺与激励方案双重作用下公司大股东部分股权转让方案出台整体发展有望加速。

盈利预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为9.0亿元、10.8亿元、13.4亿元，对应公司有望加速发展增速分别为11.4%，19.0%，24.2%；EPS分别为0.44元、0.53元、0.66元，对应PE分别为30x、25x、20x。

维持“国盛证券买入”评级。

风险提示：胰岛素价格受政策影响降低；甘精胰岛素推广不及预期；市场竞通化东宝争加剧；大股东质押风险。