国联证券-农夫山泉-9633.HK-包装水黄金赛道的领跑者-200910

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投资要点：农夫山泉：包装水行业龙头，领跑黄金赛道农夫山泉以生产包装水起家，国联证券涉足软饮细分品类，未来将覆盖全品类。

目前，公司主农夫山泉营包装水、果汁、茶饮料和功能饮料四个品类，是包装水行业龙头。

近年，公司营收持续17%的高增速，55%的9633.HK毛利率同业领先，主营的包装水业务处于黄金赛道，未来将持续受益于市场量价齐升红利。

软饮料市场集中度低空间大，行业龙头有望受益于集中度提升软饮料作为基础快消品在中国拥有广阔市场，近年增速稳定在5%左右，但对比发达国家包装水黄金赛道的领跑者，仍有广阔空间。

当前行业集中度较低，CR10仅42国联证券.5%。

公司作为行业龙头，未农夫山泉来有望受益于市场集中度提升。

水源9633.HK地+营销能力+销售渠道，三重优势构建稳固基础公司拥有三重优势，构建宽广护城河。

1）布局水源地+果园，稳固原料包装水黄金赛道的领跑者基础。

2）公司营销能力国联证券突出，通过多种手段打造品牌优势，积聚忠实消费者。

3）销售渠道变革，放权让利终端，效率提升农夫山泉，增强竞争力。

高线消费升级+下沉挖掘潜力，双重驱动公司营收增长公司受益于快消品的消费升级健康意识的转变，在夯实主营产品的基础上，推出9633.HK的细化消费场景的产品有望迎来高增速，推高客单价。

包装水黄金赛道的领跑者销售渠道上，伴随逐渐完善的下沉渠道，深挖乡镇市场消费潜力，打开公司增量空间。

盈利预测预计公司2020-2022年归母净利润分别为53.70/61.95/71.93亿元，EPS分别为0.48/0.55/0.65国联证券元，对应PE分别为65.31/57.47/49.07,DCF估值为38.79港元。

公司的品牌价值伴随愈渐完善的销售渠道为公司经营保驾护航，看好公司未来成长空间，结合相农夫山泉对和绝对估值，给予“推荐”评级。

风险提9633.HK示1）水源地水质恶化的风险。

2）原材包装水黄金赛道的领跑者料及包装材料价格波动的风险。

3）下国联证券沉渠道推进不及预期的风险。

4）农夫山泉管理层变动的风险。