民生证券-食品饮料行业：Q3乳企抢奶超预期，行业竞争趋缓确定性持续走高-200914

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报告摘要：9月模拟组合：泸州老窖（25%）、今世缘（25%）、燕京啤酒（25%）、伊利股份民生证券（25%）。

本周民生食饮食品饮料行业模拟组合综合收益率为-4.93%，跑输上证指数（-2.83%）及沪深300指数（-3%），跑输中信食品饮料指数（-3.75%）。

9月至今，我们的模拟组合综合收益率为-7.46%，跑输上证指数（-3.99%）及沪深300指数（-3.Q3乳企抢奶超预期92%），跑输中信食品饮料指数（-6.77%）。

白酒：高端三强批价持续上行、茅台批价持行业竞争趋缓确定性持续走高续创新高，批价站上2850元以上。

伴随中秋旺季到来民生证券，茅台批价持续上行创新高，本周突破2850元。

渠道跟踪8月中下旬开启配额逐渐到货，9月上旬基本到货完毕，食品饮料行业对批价有小幅压制，但批价总体仍处历史高位。

五粮液及国窖1573伴随中秋也开始逐步放量，但批价也仍处于上升趋Q3乳企抢奶超预期势，显示高端需求仍然较为旺盛。

行业投资建议：目前板块估值持续处于近十年高位，板块估值修复行情已基本到位，但相对于食品板块而言仍行业竞争趋缓确定性持续走高有一定优势。

重点推荐民生证券贵州茅台+五粮液+泸州老窖+山西汾酒组合，同时关注洋河股份+今世缘+古井贡酒组合。

调味品：中报行情结束后板食品饮料行业块估值有所调整，短期数据不佳无碍基本面确定性。

中报披露后调味品板块中报行情如我们预期展开，板块主要企业股价均创Q3乳企抢奶超预期出历史新高。

但上周开始板块开始调整，我们认为这也是板块估行业竞争趋缓确定性持续走高值持续上移并持续创新高、市场获利回吐的正常情况。

同时，由于多家企业为完成半年任务，渠道端难免民生证券有压货情况客观存在，造成7-8月份短期数据有所降速，放大了市场情绪的波动。

我们认为，短期数据略有降速无碍20H2环比20H1提速的大局及食品饮料行业确定性，板块估值系统性回调后将逐步跌出机会。

海天味业：20H1收入任务完成全年51%+，全年任务不变、下半Q3乳企抢奶超预期年提速确定。

渠道网络层面，公司加大新网络开行业竞争趋缓确定性持续走高发力度，以“抢占先机、主动作为”为指导思想，针对KA/BC渠道开展大规模“货折+渠道尾随费用+返点”组合动作，新网络开拓、任务返点、渠道跟随费用三力齐发，上半年顺利实现双位数以上增长以及全年51%+任务占比。

全年看公司任务不做调整，预计下半年仍将民生证券环比提速。

中炬高新：食品饮料行业20Q2调味品业务收入大幅提速，短期渠道进入去化期。

渠Q3乳企抢奶超预期道端Q1未给经销商大幅压货，因此为20Q2渠道补库存打下基础。

Q2渠道如预期开启补库存动作，推动出货口径大幅提速、实现行业竞争趋缓确定性持续走高25%一线增长，推动20H1调味品业务收入端实现两位数增长。

民生证券7-8月公司渠道短暂去除库存去化期，但我们预计9月公司将开始发力，Q3仍有望实现15%一线收入增长。

涪陵榨菜：20Q2收入及利润弹性如期兑现，Q3仍将保食品饮料行业持较快速增长。

得益于需求Q3乳企抢奶超预期好转及渠道补库存，公司20Q2实现28%收入增长，同时得益于费用压缩及缩包装贡献，利润端大幅+50%，验证我们此前判断。

根据渠道反馈，7-8月渠道出货情况总体仍维持较高水平，但二批动销开始放缓、库存走高，因此渠道将加大促销力度以去化库存，预计9月行业竞争趋缓确定性持续走高出货情况将略有放缓。

但整体看，预计Q3仍有望实现15-20%一线收民生证券入增长，同时得益于换装及费用压缩，预计业绩端弹性仍将显著高于收入端。

恒顺醋业：Q3渠道改食品饮料行业革持续推进。

新董事长上任后的系列Q3乳企抢奶超预期动作已充分表明改革决心。

2020年公司将制定更高目标增长任务，渠道改革动作已开启，销售人员已实行业竞争趋缓确定性持续走高现近年来最大幅度提薪动作，同时各区域费用比也有所提升（投放重心仍然偏向于华东核心市场，外围市场也有增长，但本身费用比就高于核心市场，因此新增幅度低于核心市场）。

近期根据最新调研显示，7-8月因前期渠道库存较高，整体也是去库民生证券存态势。

公司已将三大战区（不含本部战区）细化为八大战区（不含本部战区），渠道分食品饮料行业裂细化动作更进一步，同时对八大战区考核趋严，预计未来营销重心将进一步向外围市场要增量、要效益，我们认为公司未来业绩弹性有望进一步加大。

行业投资建议：推荐恒顺醋Q3乳企抢奶超预期业+中炬高新+涪陵榨菜组合。

乳制品：Q3乳企抢奶态势超预期，Q3竞争持续行业竞争趋缓确定性持续走高趋势性趋缓确定性持续走高；目前板块为食品饮料板块估值最低的子板块，配置价值凸显。

我们认为，在当前两强相争格局中，蒙牛受制于：（1）丢掉君乐宝，低温及奶粉业务牵制伊利的战略能力下降；（2）成本红利期已过，17年以来原奶事业部能提供的利润增量贡献显著下降；（3）与伊利的品牌差距客观存在，费用投放难以聚焦，在成本红利期已过的背景下，空中、地面齐头并进的策略将会给利润端带来极大压力；（4）渠道下沉能力有限民生证券，在行业消费整体疲软情况下，难以通过大规模渠道下沉获取增量市场份额等种种制约，追赶伊利脚步正在放缓。

我食品饮料行业们认为，伊利通过更有效率的费用投放及更坚定的渠道下沉动作，将逆势快速实现份额扩张，为未来实现业绩弹性的恢复增添砝码。

此外近期渠道跟踪来看，Q3乳企抢奶态势超预期，将从成本端以及供给端双Q3乳企抢奶超预期重挤压乳企买赠促销行为，Q3行业竞争趋缓确定性极高，这也将持续利好于板块估值的修复。

行业投资建议行业竞争趋缓确定性持续走高：推荐伊利股份+光明乳业+燕塘乳业+天润乳业组合。

啤酒：重啤资产注入民生证券方案现金压力较小，燕京啤酒正迎来基本面拐点。

今年上半年中国规模以上啤酒企业累食品饮料行业计产量1714.2万千升，同比下降9.5%，降幅相较于20Q1的-35%大幅收窄。

预计Q3仍将保持正增长，不过环比Q3乳企抢奶超预期降速将是确定性事件。

考虑到Q2的增长表现有很大一部分原因得益于渠道补库存需求，同时根据我们了解，厂商也有为应对半年任务提前生产的动力，因此Q3产行业竞争趋缓确定性持续走高量有部分前置的可能，这也导致7月增长较少（7月啤酒产量407万千升，同比+0.7%）。

不过预计8-9月行业将恢复正常中个位数增长，Q3来看仍将大概率保持正增长，从而继续收窄年初以来累计降幅，不过民生证券Q3环比降速也是确定性事件。

重啤周末公布资产注入交易草案，明确了食品饮料行业交易双方所需支付的对价，上市公司需支付现金为24.38亿元，压力较小。

同时，我们认为燕京啤酒基本Q3乳企抢奶超预期面持续修复、正迎来经营面重大拐点，市场存在较大预期差。

主要逻辑为：1、1+3品牌矩阵清晰，主品牌营销加码，三大副品牌成长性突出；2、弱势市场及弱势行业竞争趋缓确定性持续走高分、子、孙公司着眼收缩投入、提升效率，有望带动公司整体盈利逐步向好改善。

行业投资建议：推荐燕京啤酒+青岛啤民生证券酒+重庆啤酒+珠江啤酒组合。

风险提示：宏观经济不达预期、疫情持续时间超食品饮料行业预期、业绩不达预期、食品安全问题等。