浙商证券-酒水行业周报（2020年9月第2期）：中秋国庆前瞻，批价、库存、动销为核心观测指标-200913

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报告导读批价、动销、库存为中秋国庆旺季核心观测指标；预浙商证券计中秋国庆动销或超预期；看好未来三年利润具备翻番能力、目前估值具性价比的标的。

行情回顾近五个交易日沪深300指数下跌3.00%，食品饮料板块下跌3.75%酒水行业周报（2020年9月第2期），跌幅位居申万一级行业中游，白酒板块走势高于沪深300，跌幅为-2.06%。

具体中秋国庆前瞻来看，本周饮料板块中山西汾酒（8.32%）、酒鬼酒（3.77%）表现亮眼，而伊力特（-13.26%）、张裕A（-12.27%）和迎驾贡酒（-10.76%）涨幅相对居后。

本周观点中秋节前瞻：批价、动销、库存为中秋国庆旺季核心观测指标由于三季度酒企业绩占全年比例较高，报表较难大幅度调节，因此报表端反映批价、库存、动销为核心观测指标的经营情况更为真实，总结18-19年中秋节前酒企战略及最终效果来看，能把握住中秋国庆旺季的酒企一般均拥有以下特质：1）库存健康：库存保持健康水平利于旺季前实现正常打款发货；2）渠道稳定：稳定的渠道利润及信心利于促进经销商积极打款；3）产能充足：产能供应充足为满足终端需求前提；4）量价政策合理：淡季进行提价时后，量价政策应保持平衡以保证放量后价格不会大幅下修；5）营销力强：前期保持一定费用投入力度利于后期在放量的同时实现产品结构稳步上移。

我们认为批价及动销为今年中秋国庆旺季重点追踪指标，主要原因为：批价是需求、库存、量价政策、营销力等情况的综合体现，只有需求端较为旺盛、浙商证券库存健康、量价政策节奏正确、营销力强、渠道利润及信心稳定的酒企才能在中秋放量的基础上实现批价不出现明显回落/在价格提升后仍能实现放量，进而实现淡季挺价“占位”、“守位”的目的，这一点对于区域酒企来说更为重要。

结合目前情况来看，今年白酒行业上半年虽受疫情冲击明显，但整体保持健康状态，预计今年提价酒水行业周报（2020年9月第2期）效应叠加旺季动销恢复均将使得三季度报表业绩进一步环比改善，结构性分化趋势延续。

贵州茅台：茅台酒技改如期竣工，5.6万吨产能将释放据官微消息，2021年度茅台酒制酒新投产车间于9月10日试生产，并将于10月17日全面投产，标志着“十三五”茅台酒技改扩建项目全面完工，预计2021年5.5万中秋国庆前瞻吨产能将全面释放。

长期来看，公司较强的品牌力及渠道力将为核心竞争力，随着产量的逐步提升叠加直营占比的增长（2020年茅台酒扩建工程已竣工，5.6万吨茅台酒产能将释放，预计至2024年将有4.5-4.8万吨产量批价、库存、动销为核心观测指标，较2020年目标销量增长超30%），贵州茅台未来几年业绩确定性较强。

泸州老窖：年份酒数字化转型之路更进一步据媒体报道，泸州老窖将浙商证券联手蚂蚁链对年份酒进行数字化转型，通过打通流通、消费、金融场景以赋予年份酒“数字”属性、提升渠道管控力。

近年来，年份酒为酒企争相布局的领域，主要目的为提升产品结构，但由于年份酒的打造需要较为丰酒水行业周报（2020年9月第2期）富的基酒储藏，因此能保证年份酒产能供应充足的酒企仍较少，另外，数字化已成为本阶段酒企发展的核心竞争力之一，泸州老窖有望凭借对年份酒进行数字化管理，从而进一步提升年份酒经营效率。

山西汾酒：青花30复兴版上市，复兴战略持续推进公司于近期举办青花30复兴版上市中秋国庆前瞻发布会。

2020年上半年公司收入增长极持续聚焦高端青花及光瓶玻汾，其批价、库存、动销为核心观测指标中青花汾酒收入同比增长30%以上，青花30复兴版的推出不仅利于稳定高端酒市场站位、提升品牌力、推进青花系列持续放量，也为公司实现复兴的重要一步。

另外，山西汾酒浙商证券近期将举办山西（汾阳杏花村）世界酒文化博览会，9月8日山西汾酒与平遥古城景区达成合作，山西汾酒在复兴道路上不断加大文化渗透力度以实现第一历史文化名酒的奋斗目标。

农夫山泉：品牌力、规模酒水行业周报（2020年9月第2期）效应、水源壁垒共筑农夫山泉护城河2020年9月8日农夫山泉于港交所上市，开盘价39.8港元较发行价21.5港元上涨85.12%。

我们认为包装水成本结构稳定、盈利能力强、周转率高、市场空间大，是门不可多得的好生意，而农夫山泉较强的品牌力、产品力及规模效应为企业护城河：1中秋国庆前瞻、品牌力壁垒：公司优异的产品力及营销力塑造强品牌壁垒，从而使得公司拥有获得超额利润率的能力；2、规模效应壁垒：公司较强的规模效应有效降低成本：1）公司拥有稳定而庞大的销售网络保证终端不断增长的需求，从而使得产品单位成本下降；2）工厂布局水源地附近使得运输成本下降；3、水源壁垒：在优质水源地较为稀缺、水源鉴定程序繁琐、开采许可证稀缺的三重因素下，公司拥有的十大水源地弥足珍贵。

总结来看，在产品结构不断批价、库存、动销为核心观测指标升级、规模效应推低成本赋予公司极强盈利能力，2019年公司综合毛利率超55%，其中瓶装水毛利率高达60%，净利率超20%，远超行业平均水平。

未来展望浙商证券来看，泛饮料行业将成为公司未来发展驱动力。

本周贵州茅台批价维持高位，库存健康贵州茅台：本周茅台批价仍在2800元左右高位主要原因为：1）距中秋国庆旺季已不足1酒水行业周报（2020年9月第2期）个月，尚未有节前放量信息使得渠道整体处于惜售状态；2）茅台直营占比提升的同时，经销商供应量未增使得原有经销商渠道消费人群供需茅台进一步加剧；3）酱酒潮的掀起进一步提升了茅台的存储价值。

五粮液：本周五粮液批价上行至970元以上，中秋国庆前瞻渠道库存处于健康水平，据调研显示，对标飞天茅台的五粮液超高端产品预计将于本月初正式面世。

投批价、库存、动销为核心观测指标资建议预计中秋国庆动销或超预期，应把握配置机会坚定白酒赛道中优秀标的行稳致远逻辑和确定性，推荐关注中秋国庆旺季业绩或超预期、未来三年净利润有望翻番+估值具性价比的优秀标的。

据我们之前的1+1>2择股法来看，短期方面，未来三年利润有望翻番叠加估值具性价比的五粮液（量价超预期）、今世缘（V9表现或超预期、股权激励业绩指引）、洋河股份（M6+表现或超预期、次高端扩容、业绩拐点将至、估值性价比高）、金徽酒（激励到位、大西北战略推进或超预期）均为有望取得超额收益标的，同时也推荐关注基本面优秀，成长势头强浙商证券劲的山西汾酒、古井贡酒等优质标的。

配置时点方面，考虑到白酒行业下半年中秋国庆表现或将超预期，应关注近期回调带来的配置机会；长期看，白酒行业消费升级酒水行业周报（2020年9月第2期）趋势不变，市场份额仍将继续向龙头酒企聚集，仍推荐确定性较高的贵州茅台、五粮液。

啤酒方面，啤酒行业结构升级持续，啤酒企业通过推出超高端产品以提升品牌力，我们看好啤酒短期业绩弹性及未来产品结构升级带来的势能，相中秋国庆前瞻关标的：青岛啤酒。

风险提示批价、库存、动销为核心观测指标：疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。