民生证券-洋河股份-002304-深度报告：回顾洋河过去的辉煌与当下的奋进-200915

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何以铸就洋河过去的辉煌？洋河立足的根基在于产品，洋河发民生证券展的原动力是强大的学习能力，洋河发展的催化剂是公司体制的灵活性。

这些特质是我们坚定看好洋河能够洋河股份走出当下低谷的根本原因。

从三个角度回顾洋河的辉煌历程从002304品牌角度：作为老名酒的洋河大曲未能撑起洋河新世纪的发展，公司旋即推出“蓝色经典”系列，跳出香型之辨首创绵柔，在产品发展迭代的过程中，洋河注重内部产品结构的构建，注重产品的文化内涵，内部产品不断裂变发展至今，品牌价值业内第三。

从渠道角度：公司过去用“1+1”厂商共建模式把握渠道主动权，在不同时期准确把握主要矛盾，早年“盘中盘”与“4x3”积极把握终端，随后发力团回顾洋河过去的辉煌与当下的奋进购，再转为深度分销。

从体制角度：公司两次改制释放体制民生证券活力，通过员工与经销商持股深度绑定各方利益。

从四个角看洋河当下洋河股份的奋进从行业赛道的角度：不同于早年昙花一现，当下次高端再次兴起后，价格带扩容具备确定性，洋河作为次高端白酒的代表性企业，通过打造次高端大单品坐享发展红利。

从产品角度：洋河适002304时推出梦之蓝M6+，实现了：1）率先布局600元价格带；2）延续“蓝色经典”系列产品的生命周期；3）打通未来高端化的发展道路。

从渠道角度：公司回顾洋河过去的辉煌与当下的奋进重视经销商的能动性，从原先厂家直控全部终端的深度分销模式，转变为“一商为主，多商为辅”的新渠道模式，构建新型厂商关系。

从人事和体制角度：老将刘化霜回归，刘总利用自身丰富的一线经验主导公司转型；公司回购股份拟用于新股权激励，充分激励现任管理层及骨干民生证券人员有利于尽快走出调整。

估值解析通过复盘对比洋河的洋河股份估值变化，我们发现洋河的估值核心在于其成长性，未来洋河转型完成走出低谷，在公司成长性与业绩确定性的加持下，洋河将有望迎来估值修复。

投资建议预计20-22年公司实现营业收入237.3/268.8/299亿元，同比+2.6%/13.3%/11.2%；预计20-22年公司归属母公司净利润为77.8/90.2/102.5亿元，同比+5.4%/15.9%/13.7%，对应EPS为5.16/5.98/6.80元，对应PE为27/00230423/20倍。

公司估值水平低于回顾洋河过去的辉煌与当下的奋进白酒板块2020年44倍PE（wind一致预期，算数平均法），考虑到公司主动清理渠道库存初见成效，中长期成长性仍然乐观，维持“推荐”评级。

风险提示行业动销恢复不及预期、公司改革进度及效果不及预期、食品安全风民生证券险等。