兴业证券-银河娱乐-0027.HK-EBITDA恢复领先，新物业稳步推进-211103

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博彩法修正征询，监管趋严，外资博企受影响或更大。

2021年9月13日，澳门特区政府公布《娱乐场幸运博彩经营法律制度》征询文件。

从背景看，澳门六大赌牌将于2022年到期，此次修订在政府计划及市场预期之内。

从程序看，征询期已于10月29日结束，政府将公布总结报告后出台法律，然后再对企业进行调研审核并最终批发牌照，时间仍紧凑，不排除延期续牌的可能性。

从内容看，强化监管、鼓励多元化发展为大方向。

澳门博彩一直为强监管行业,VIP持续收紧、牌照数量难增加、期限或潜在缩短的条例均在预期之内；主要需关注经营转批及监管利润分配的条例，其中高派息的外资受影响或更大。

银河娱乐21Q2表现良好，EBITDA恢复领先。

银河娱乐21Q2录得收入净额55.65亿港元，恢复至19Q2的42.2%。

其中，建筑材料环比/同比+23.2%/+5.8%至7.9亿港元；中场/角子机/VIPGGR分别达30.61亿/2.03/16.94亿港元，分别恢复至19Q2的42.1%/33.4%/23.1%，带动公司期内整体GGR增至49.6亿港元，恢复至19Q2的32.6%。

公司21Q2经调整EBITDA达11.32亿港元，环比+31.8%，恢复至19Q2的26.1%，若不包括建筑材料，期内经调整EBITDA恢复至19Q2的25.1%，领先市场。

继续推进银河三期及四期，奠定公司未来发展基础。

公司三期及四期物业将提供约3,000间客房、400,000平方尺的会展空间、餐饮、零售以及娱乐场等。

其中三期物业将引入莱佛士品牌，拥有450间全套房，目标于2022年初开幕，银河国际会议中心及澳门安达士酒店亦将陆续开业。

此外，公司将继续推进横琴及日本发展计划，探索大湾区及国际市场机遇，潜在增量巨大。

我们的观点：作为中资龙头，银河娱乐营运能力过硬。

在行业遇冬的背景下，公司EBITDA及EBITDA利润率恢复领先，并于21H1净利润转正，亦是行业中唯一实现盈利的公司。

此外，公司规模领先、财务结构优质、现金充裕，加上中资背景，预计在续牌上拥有更多机会、更少风险。

从增量看，公司旗下银河3期4期有望于未来三年放量；公司亦是唯一在横琴拥有土地的博企，有望受益于区域性旅游的发展，建议关注。

风险提示：经济环境疲软，行业竞争加剧，监管政策变化，疫情反复。