宏源期货-国债11月份报告：期债短期反弹空间有限，下行或仍将是趋势-211029

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10月期债继续调整，连续第二个月下跌。

造成期债大幅下跌来自于几个方面的因素：第一，央行公开市场操作回归正常，节前投放的流动性逐步回升，资金面收紧，资金利率显著上行对期债构成利空，月底后央行加大公开市场操作，但资金利率上行不明显；第二，大宗商品价格大幅上涨，引发市场对于未来货币政策收紧的担忧；第三，美联储Taper临近，美债收益率重新步入上行节奏。

我们认为，资金面改善空间有限，商品价格上涨以及地方债发行节奏加快等因素压制市场，期债易跌难涨。

期债经历三个月持续下跌后，目前点位有一定的支撑，但上行空间有限，经历过冲高后或继续下行：11月份资金改善的空间有限，原因有三个方面：第一，地方政府债加速发行。

上半年地方政府债发行速度显著弱于预期，三季度开始放量发行，但截止到三季度末，地方债债净融资可能只占到全年的70%左右，而且去年前三季度的净融资量达到90%以上。

第二，央行在10月底加大公开市场操作，表明降准的可能性不大，同时11月份面临逆回购到期，如果央行逆回购规模缩减，资金面可能趋紧。

四季度经济基本面应不必过分悲观。

四季度在地方政府加速发行推动下，基建投资将提速，对冲经济下行风险；此外，房地产前期低迷的投资大概率改善，主要是房地产供需的资金来源可能有一定程度的放松，土地拍卖量和房屋销售面积有一定的回升空间。

因此，总体看经济增速依然偏弱，但下行空间有限。

通胀预期可能继续升温。

四季度国内的通胀可能达到年内的高点，一方面PPI继续维持在高位，另一方面CPI可能加速上行，这是因为：第一，商品价格可能维持强势，主要受输入性通胀（能源、有色）以及国内供给冲击的延续，煤炭价格持续大幅上涨以及工业用电的价格上调，对大宗商品价格依然起到支撑作用，PPI在11月份可能升至12%左右。

CPI在四季度也会显著上行，推动因素包括：第一，生猪及能繁母猪的存栏在去年8月份就停止加速，猪肉价格至少现在面临着一个增长速度由跌至稳的小拐点，目前生猪期货价格探底回升是一个例证；第二，PPI的高企逐步传递到下游和CPI上，特别是能源价格的大幅拉升，可能会拉高出行的价格。