中信证券-信视角看债：信用利差的折返跑-200923

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核心观点本文复盘了2020年初至今的信用利差情况，总体可分为5个大的波段，信用债收益率“慢半拍”特征中信证券明显。

展望后市，预计信用利差维持区间震荡，情绪方面，一方面违约风险趋缓，宽信用导向下的再融资环境利好信用债；另一方面阶段性供给冲击仍信视角看债不可小觑。

年初至今信用利差可大致分为5个波段：（1）1月初至2月中旬，国内疫情使基准利率有所下行，信用债收益率跟随“慢半拍信用利差的折返跑”；（2）2月下旬至4月上旬，宽松环境下基准利率大幅下行，信用利差被动走阔；（3）4月中旬至6月中旬，金融、经济数据回暖，货币政策边际收紧，基准利率明显上行，信用利差高位回落；（4）6月下旬至7月中旬，权益市场大幅波动驱使基准利率再度上行，而信用利差在短暂的迟疑后随之走阔；（5）7月中旬至今，基准利率维持高位震荡，信用利差围绕40bps保持震荡。

哪些潜在因素可能压降利差？信用债违约风险趋缓对于利差压中信证券缩形成利好。

全年新增违约企业同比明显减少，信用事信视角看债件对市场估值冲击较少。

从评级变动角度，今年评级上调主体明显多信用利差的折返跑于下调主体。

另外，8月份社融同比增长13.3%，中信证券增速较上月明显提升。

在信视角看债宽信用的政策导向下，企业再融资环境相对友好，对信用利差有压降的动力。

哪些潜在因素可能抬升利差？一方面，年末将迎来信用债偿还高峰期，且货币政策也已回归中性，因此信用利差的折返跑债券供给层面的冲击仍不可小觑，或对信用利差造成一定抬升压力。

此外，“三条红线”规定对地产债估值仍有冲击，可售货值不足的踩线房中信证券企在销售回款和再融资两端同时受困，受影响最为明显。

信用策略：在多重因素作用下，当前信用利差在40bps左右震荡，对应历史分位数在三信视角看债分之一左右。

我们倾向于认为整体的信用利差仍是折返跑，增厚到一定信用利差的折返跑程度便会产生和利率债之间的比价效应，从而被配置资金买入，可作为常规策略进行把握。

风险因素：监管政策再度收紧，资金市场利率上行，再融资难中信证券度加大等。