国海证券-龙大肉食-002726-调研简报：全力布局屠宰和肉制品业务，平抑猪周期持续正增长-200925

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屠宰业务：后周期受益+规模扩大+深加工转型公司屠宰业务受益生猪后周期，主要源于国海证券两方面：一是由于猪肉市场价格调整滞后于生猪价格，生猪和猪肉价格下降时，价差扩大，毛利率提升；二是屠宰量增加，产能利用率提高，单位固定成本费用摊销降低和单位人工成本开支减少。

龙大肉食我国屠宰行业集中度很低，龙头双汇发展2019年屠宰生猪1320万头，只占2019年全国生猪屠宰量54419万头的2.42%。

而美国屠宰行业前三占比60%以上的水平，因此，我国屠宰行002726业龙头企业仍然有很大的市场扩展和整合空间。

龙大在历史上也是调研简报以屠宰业务为主，2021年-2023年，处于猪价下行周期，我们预计公司每年能以40%-50%的增速实现屠宰量增加。

而随着屠宰量过千万头，公司屠宰业务的规模效应也将得以突出，各项费用率降低，上游全力布局屠宰和肉制品业务议价权增强，单头盈利也有望出现较大幅度的提高。

随着居民对生活品质的要求提高，不同收入水平抑猪周期持续正增长平以及不同生活习惯的居民对肉的细分结构需求不一样，导致肉类需求从白条肉向分割肉方向变化，分割肉已渐渐成为未来的发展趋势。

而国海证券由于分割肉对工人的技术要求更高，所需工作量也更大，整体附加值也更高。

公司未来在渠道方面将重点做好中高端餐饮和大型商超，提高分割肉的销售比例，实现龙大肉食从粗加工向深加工转型。

尤其是根据终端的需求，在做好自身屠宰业务的同时，做好结构性产品贸易（如海底捞对猪脑、黄喉需求大，除了自身屠宰的量供给外，还从其他屠宰厂采购供应），以此进一步提高屠002726宰业务毛利率。

肉制品业务：战略高度重视调研简报，品类多元化+市场全国化+渠道多样化目前我国肉制品产量仅占肉类总产量的3.6%，年人均不足2kg，而发达国家肉制品占肉类产量的50%，相比较而言还存在很大的差距，未来仍然有很大的提升空间。

从品类来看，随着居民对食品健康化、休闲化的追求，高温肉制品发展相对成熟，但是随着80后、90后成为上班族的主力，年轻人煮饭烧菜意愿低，以及餐饮中央厨房化，具有佐餐属性的低温肉制品、调理肉制品、酱卤肉制品需求呈现快速增长趋势全力布局屠宰和肉制品业务，发展空间广阔。

公司的肉制平抑猪周期持续正增长品主要分为三大类：低温肉制品，目前占比约45%；调理肉（主要供应餐饮），目前占比约40%；酱卤肉制品，主要面向C端，目前占比约10%；高温肉制品，目前占比约5%。

与双汇、金锣以高温肉制品为主的产品战略相比，公司肉制品的重点是大力发展低温肉制品、调理肉制品和国海证券酱卤肉制品，以构成差异化竞争优势。

从市场布局来看，2019年以前，公司B端业务已面向全国龙大肉食，而C端业务主要集中在山东市场。

从2020年开始，C端业务，开始陆陆续续走出山东，目前已在江苏、安徽、河南河北002726、东北等都有拓展和布局，全国化步伐正在加快推进。

从销售渠道来看，公司产品销售主要涉及餐饮、调研简报商超、龙大专卖店、便利店和食品企业五大渠道。

未来餐饮和商超是重点，同时大力发展休闲肉制品和酱卤全力布局屠宰和肉制品业务肉制品，重点拓展便利超市渠道。

我们认为，公司肉制品“多品类，平抑猪周期持续正增长全国化，全渠道”的布局，有望带来公司业绩的快速增长。

盈利预测与评级生猪后周期，虽然猪价国海证券下跌对公司养殖业务有一定的冲击，但公司的业务重点仍然是屠宰和肉制品，屠宰和肉制品业务是受益生猪价格下跌带来毛利率的提高，以及屠宰量增加单位固定成本费用摊销和单位人工成本开支减少，预计未来几年公司净利润仍能保持较好的正增长。

从长期来看，公司全产业链布局，从养殖、屠宰、肉制品每项业务都实现较高增长，将从“一个龙大肉食龙大”到“若干个龙大”的发展变化。

预测2020/2021/2022年EPS分别为0.89/1.16/1.56元，对002726应PE分别为11.28/8.63/6.44倍，鉴于公司发展较快，估值较低，维持“买入”评级。

风险提示公司屠宰业扩张不达预期；公司肉制品发展不达预期；公司养殖业扩张不达预期调研简报；猪价涨跌不符合预期；猪瘟控制不达预期；食品安全。