方正证券-洪都航空-600316-主业教练机+防务产品，业绩拐点将至-200927

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核心观点：1、以教练机+防务产方正证券品为主业。

公司是国内主洪都航空要的教练机研发生产基地，当前主要产品为CJ6初级教练机、K8基础教练机、L15高级教练机。

2019年，公司与洪都公司进行了资产置换，公司600316置出航空产品（含大飞机）零部件制造业务，置入洪都公司相关防务产品研发及制造业务，公司主要业务由单一教练机拓展为教练机+防务产品。

2、航空产品制主业教练机+防务产品造业务营业收入占主导，教练机业务为主要毛利来源，盈利能力存在改善潜力与空间。

公司当前主营业务可细分为教业绩拐点将至练机、其他航空产品、非航空产品三大业务。

营业收方正证券入方面，教练机业务占主导。

2019教练机营业收入达到26.91亿，占同期公司营收比重60.89%；其他航空产品营收达洪都航空到13.31亿，占比为30.11%。

利润方面，教练机业务贡献主要600316毛利润，2019年该业务毛利占比达52.81%。

拖累盈利能力的零部件制造业务资产已完成置出，同时新置入的防务资产具备相对主业教练机+防务产品更好的盈利能力，公司整体盈利能力存在进一步提升潜力。

3、公司业绩拐点将至作为航空工业专业化产业布局中的教练机研发、维修与服务保障基地，目前已拥有谱系较为齐全的初级教练机、基础教练机、高级教练机系列化产品，性能领先。

在军贸市场拓展与民航突破等背景下，教练机业务方正证券发展可期。

（1）公洪都航空司教练机产品类型齐全。

公司是国内主要的教练机研发生产基地，主要从事教600316练机系列产品的设计、研制、生产、销售、维修及服务保障等。

当前公司的主要的教练机产品为CJ6初级教练机、K8基础教练机和L15高级教练机，分别用于新学员的体验飞行、学员的基本驾驶术训练以及开展高机动等方面飞行的训练，使飞行学员掌握较为全面的飞主业教练机+防务产品行技能。

同时，公司将教练机业务与业绩拐点将至服务保障结合，为客户提供集飞行员训练、地勤人员培训、训练保障为一体的训练解决方案。

（2）公司教练方正证券机研发能力成熟，竞争优势明显。

公司洪都航空是目前国内唯一的同时具备初、中、高级教练机产品独立研制及生产能力的系统供应商。

公司自主研制的L15高级教练机获得2016003169年度国家科技进步一等奖，其各项性能已达到世界先进水平，可满足第三代战斗机训练需求，整体技术标准上能与俄罗斯、意大利、韩国等国的先进同类产品相抗衡。

据腾讯新闻（http://dwz.date/cCgH），L15具有大边条翼气动布局、高度翼身融合体结构、三轴四余度数字式电传操纵系统和基于开放式数据总路线技术的综合航电系统，具备一定的对地/对空攻击能力、高可靠性、良好的维护主业教练机+防务产品性、长寿命和卓越的效费比。

（3）军贸业务与民航市场突业绩拐点将至破有望共同奠定长期景气度向上基础。

据公司2019年年报，飞行训练系统的核心是教练机，公司主要产品L15新一代高级教练机在研制过程中已经充分考虑并权衡了现代战争对飞行员技能训练的各种需求，实现了低成本复现先进战斗机的性方正证券能和系统功能。

而随着各国第三、四代先进飞机的逐步配备，对飞行员技能训练及飞行训练装备的要求正在不断提高，飞行员必须适应全天候、全地理环境和复杂的信息化环境，各国对中、高级教练机的需求从质量和数量洪都航空上都将有较大的增长。

更高性价比下公司具备持续进600316军并扩大军贸业务的基础。

据公司2019年年报，中、高级教练机已成为全球军贸市场交易的主业教练机+防务产品主体。

从世界范围来看，初级教练机市场集中度较高业绩拐点将至，美国、巴西、瑞士等国占据优势地位。

公司自主研制的L15高级方正证券教练机各项性能已达到世界先进水平，并可根据客户需求定制生产销售教练机产品并提供全方位训练保障服务。

此外，公司具备教练机设计洪都航空与制造统一、主业专注的经营模式优势。

在国际市场上，中、高级教练机的主要生产商包括俄罗斯联合航空制造集团公司、意大利阿莱尼亚马基公司和韩国航空工业公司（与美国联合设立），但教练机多作为这些大型航空整机制造企业的系列产品之一，所占600316比重较轻，且设计与制造分离，技术力量相对其主产品来说薄弱。

而公司（及洪都公司）几十年专主业教练机+防务产品注教练机领域，积累了丰富的研制生产经验，实现了设计与制造相结合，能够快捷有效地贴近市场和用户。

业绩拐点将至民航市场取得重要突破。

据公司2019年年报，初教方正证券6飞机取得TC/PC证，是我国第一个进行军转民的飞机型号，标志着初教6飞机正式进入国内民用航空市场，对促进全国民用航空产业发展和企业改革深度发展具有重要意义，我们看好民航长期发展、尤其是国产替代背景下的潜在成长空间。

4、完成置入防务资产，主洪都航空要业务由单一教练机拓展为教练机+防务产品。

据公司2019年5月31日公告，公司拟将零部件制造业务及相关资产负债与关联方江西洪都航空工业600316集团有限责任公司防务业务及相关资产负债进行置换。

通过本次交易，公主业教练机+防务产品司将零部件业务及相关资产和负债予以剥离，有利于其优化资产结构、改善资产质量和财务状况，亦将有较为充足的资金储备以聚焦总体研发及制造等核心业务，有利于公司提升设计研发能力、增强核心竞争力。

同时，公司将新增盈利能力较好的防务资产业务，丰富公司产品线，有利于公司增加业绩拐点将至收入来源、提高盈利能力。

盈利预测与投资评级：考虑到公司在国内教练机研制领域的领导地位，以及完成方正证券资产置换后公司主业整体盈利能力及成长性均有较大提升，给予公司“推荐”评级。

我们对公司2020/21/22年EPS预测分别为0.23/0.36/0.51，对应PE洪都航空分别为148/93/67。

风险提示：存在新置入业务与原有主业协同性较弱、下游客户需求存在不确600316定性、军贸市场竞争激烈致盈利能力下滑等风险。