浙商证券-酒水行业周报（2020年9月第4期）：酒企迎来业绩分化期，农夫山泉盈利能力稳步提升-200928

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报告导读本周高端酒批价及动销表现较为优秀，预计中秋国庆动销或超预期；酱酒品牌价值稳步提升，热潮正盛；推荐关注未来浙商证券三年净利润有望翻番+估值具性价比的优秀标的。

行情回顾近五个交易日沪深300指数下跌3.53%，酒水行业周报（2020年9月第4期）食品饮料板块下跌3.51%，跌幅位居申万一级行业中上游，白酒板块走势低于沪深300，跌幅为-4.34%。

具体酒企迎来业绩分化期来看，本周饮料板块中百润股份（8.72%）、重庆啤酒（3.62%）和惠泉啤酒（3.04%）表现亮眼，而ST舍得（-18.56%）、顺鑫农业（-9.72%）和口子窖（-9.26%）涨幅相对居后。

本周观点中秋动态更新&思考：中秋旺季为酒企分化检验小窗口，高端酒需求旺盛高端酒：上周我们曾表示本周为白酒行业将迎来礼品属性较强的高端酒旺季表现重要观测窗口（中秋节前一周左右为礼品采购高峰期），批价及动销为重要跟踪指标：据渠道调研显示，本周贵州茅台批价仍维持2740-2830元左右高位，较上周略微下降，但较去年同期涨幅仍更大，主要原因为：1）今年中秋旺季经销商渠道发货量并未显著增加，发货节奏较去年慢导致部分经销商货源仍较为紧缺；2）虽然飞天茅台直销渠道节前已平价投放33.5万瓶（本周华润万家、物流、厦门夏商、麦德龙、河南大张、福建新华都、天虹、北国超市等渠道均发布普茅投放通知），其中部分产品被黄牛买走，直营渠道仍难满足终端旺盛的需求；五粮液方面，在贵州茅台批价维持较高价位的背景下，普五批价也维持96农夫山泉盈利能力稳步提升0-970元左右的位置，我们预计中秋旺季五粮液批价将不会低于950元（较市场平均预期乐观）。

次浙商证券高端酒：在酒企上半年相继提价推新的情况下，只有优质酒企能保证在旺季放量的同时保证提价后的价格稳定，从而实现“占位”“守位”，而实力较弱的酒企在面对旺季时，销量及价格均将面临严峻考验，因此我们认为次高端酒在中秋旺季酒企将进一步出现分化，区域及品牌差异将进一步拉大，集中度向优质企业聚集的趋势将更为显著。

目前来看，主要酒企均在宴席场景推出较多旺季活动，竞争较为激烈，其中洋河股份仍将以挺价去库存为主基调，今世缘亦将挺价放在酒水行业周报（2020年9月第4期）较为重要的位置。

业绩预酒企迎来业绩分化期判来看，结合渠道调研情况，我们认为山西汾酒Q3业绩将实现高速增长，今世缘、古井贡酒亦将会实现双位数增长，而洋河股份或将继续承压，另外，水井坊及金徽酒三季度业绩有望超预期。

酱酒行业动态&思考：酱酒品牌价值保持高增，酱香热潮正盛近期第12届华樽杯中国酒类品牌价值200强研究报告出炉，报告显示今年200强酒企品牌价值仍实现稳步提升，其中酱香酒品牌价值在高基数下依然实现23.8%的高增长，而浓香酒增长率则为4.5%，酱酒风潮仍在持续演绎，发展势头迅猛：上半年在众多酒企因疫情爆发而业绩增速放缓情况下，优质酱酒企业业绩不降反升，比如龙头酒企贵州茅台上半年收入实现11%的稳定增长；上半年金沙酒业销售收入同比增长69%，截止8月31日，金沙酒业已实现销售收入15.5亿元，实现了对2019年销售额的全面超越；国台酒业上半年收入同农夫山泉盈利能力稳步提升比增长106%，实现“时间过半，任务过半”，今年在立足20亿销售规模的基础上，力争冲刺30亿；习酒、珍酒、钓鱼台上半年销售收入分别同比增长19.26%、31.91%、113%。

据酿酒科技数据显示，2019年酱香白酒以占行业7%的产量，实现浙商证券行业21.3%的营业收入和42.7%的利润总额，酱酒的高品质、高需求、高渠道推力、高收藏性均将推动酱酒快速发展。

五粮液动态更新：超酒水行业周报（2020年9月第4期）高端产品“经典五粮液”于本周正式发布据媒体报道，9月23日五粮液全新打造的“经典五粮液”发布面世，发布会上，公司表示“经典五粮液”在品质上将进一步实现升级―产自652年来不间断酿造的明代古窖池群；以分级精选为原则，做到了“优中选优再选优”；基酒历经10年传统陶坛储存；包装则承袭上世纪经典包装以添加经典元素。

售价在3000元左右、批价预计在2600+左右的经典五粮液一方面能满足更多消费者对超高端价位优质白酒的需求，另一方面也将成为公司另一业绩增长点，同时亦将酒企迎来业绩分化期对“1+3”核心产品体系实现进一步完善，预计经典五粮液将通过团购市场进行放量，从而实现业绩正向贡献，同时未来或将推出向上延伸价位产品以进一步完善产品体系。

百润股份业绩预告：预调鸡尾酒景气度提升，前三季度净利预增超60%9月24日，百润股份发布业绩预告，预计前三季度实现归母净利润3.66-3.89亿元（同比+59.83%-69.87%）；预计农夫山泉盈利能力稳步提升单三季度实现归母净利润1.54-1.77亿元（同比+67.39%-92.39%），业绩表现超预期。

三季度公司业绩高浙商证券增主因：1）受夏季微醺、强爽等系列产品业绩高增、包装升级的炫彩瓶实现放量、8月线上发售的微醺小美好系列反馈较好、推广营销力度不断加大等因素影响，三季度动销延续高增态势；2）规模效应显现使得成本端较为稳健；3）费用投放精细化使得费用率水平实现改善；4）香精业务开始实现业绩正向贡献。

展望全年，我们认为在预调酒顺应消费升酒水行业周报（2020年9月第4期）级的大背景下，随着公司产品不断升级、无糖酒饮及硬苏打气泡水系列产品等新品即将上市、产品矩阵持续完善，全年预调酒板块将实现高增，盈利能力已步入上升通道。

农夫山泉动态更新&中报发布：包装饮用水表现稳健，盈利能力稳步提升收入利润端：2020H1公司营业收入较去年同期下降6.2%至115.5亿元，主要原因为收入占比超30%的功能饮料、果汁饮料、茶饮料业务受疫情影响较大，收入下降显著（2020H1包装饮用水、茶饮料、功能饮料、果汁饮料、咖啡苏打水及其他产品上半年收入分别同比变动+0.7%、-1酒企迎来业绩分化期0.7%、-36.4%、-9.7%、+210.3%），二季度受益于消费逐步恢复，收入实现6.2%的正增长；2020H1公司净利润较去年微降，而2020Q2净利润实现22.5%的高速增长，主要原因为虽然毛利率较高的茶饮料及功能饮料收入下降，但包装饮用水业务稳健增长保证了利润端的表现。

盈利能力端：2020H1公司毛利率农夫山泉盈利能力稳步提升及净利率分别为59.9%、24.2%，分别较去年同期提升3.8、1.4个百分点，毛利率提升显著主因：1）PET采购价格降低推动成本下行；2）高毛利率的饮用水业务占比稳步提升。

净利率提升幅度较毛利率低，主因上半年公司期间费用率浙商证券提升1.59个百分点，其中销售费用率提升0.17个百分点至22.72%，管理费用率上升1.18个百分点至5.89%，财务费用率提升0.24个百分点至0.25%。

本周贵州茅台批价维持高位，库存健康贵州茅台：本周茅台批价在2740-2830元左右，9月配额已到，部分经销商已收到10月配额；五粮液：本周酒水行业周报（2020年9月第4期）五粮液批价仍稳定在960-970元左右，渠道库存处于健康水平。

投资建议通过观察本周批价及动销表现，我们认酒企迎来业绩分化期为中秋旺季高端酒仍将表现优秀，次高端酒竞争激烈，将出现分化。

短期看，疫情加速白酒行业分化，淡季挺价效果将在旺季得到检验，推荐关注中秋国庆动销或超预期的优质标的；中期看，据我们之前的1+1>2择股法，推荐关注未来三年利润有农夫山泉盈利能力稳步提升望翻番叠加估值具性价比的五粮液（量价超预期）、今世缘（V9表现或超预期、股权激励业绩指引）、洋河股份（M6+表现或超预期、次高端扩容、业绩拐点将至、估值性价比高）、金徽酒（激励到位、大西北战略推进或超预期）均为有望取得超额收益标的，同时也推荐关注基本面优秀，成长势头强劲的山西汾酒、古井贡酒等优质标的；长期看，白酒行业消费升级趋势不变，市场份额仍将继续向龙头酒企聚集，仍推荐确定性较高的贵州茅台、五粮液。

啤酒方面，啤酒行业结构升级持续，啤酒企业通过推出超高端产品以提升品牌力，我们看好啤酒短期业绩浙商证券弹性及未来产品结构升级带来的势能，相关标的：青岛啤酒。

风险提示：疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品酒水行业周报（2020年9月第4期）安全风险。