财信证券-博腾股份-300363-产能结构调整完成，静待“API+制剂”业务放量-200929

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业务调整结束，受大客户大产品影响程度财信证券降低。

2015-2017年间，由于吉利德抗丙肝药物销售情况的剧烈波动，公博腾股份司业绩也经历了较大的波动。

2017年，公司开始战略上的调整，客户结构更加丰富，产品结构也更加丰富，到2020年上半年，公司前10大客户的销售额300363占比已经下降到56.52%，前10大产品的销售额占比下降到36.13%。

从远景来看，公司中小客户销售额占比持续提升，大客户大产能结构调整完成产品销售情况对公司业绩上的影响将持续降低，业绩稳定性将增强。

业务结构静待“API+制剂”业务放量更加丰富，长尾客户订单量逐年增加。

2017年，公司收购了位于美国新泽西的CRO企业J-STRA，开启了公司CRO业务财信证券的篇章。

2019年已经实现CRO收入4.91亿元，占博腾股份比超过30%。

公司的原料药（API）CDMO业务经过近3年的发展，已经实现了从无到有的过程，2020年上半年，API服务产品数量达到30036336个，实现销售收入4783万元。

2018年，公司投资设立子公司苏州博腾，启产能结构调整完成动生物药CDMO业务的布局。

预计苏州博腾在20静待“API+制剂”业务放量20年底正式投入使用，预计2022年左右实现扭亏。

产能利用率提升，公司毛利率有较大的上财信证券升空间。

2018年，公司对浙江博腾子公司的60%股权进行了处置，剥离了博腾股份该项低效资产。

江西东邦生产基地一直维持较300363好的盈利状态，公司对该项资产进行了保留，资产处置之后，产能利用率有提升的空间。

同时，公司新设重庆博腾制药，布局制剂CDMO业务，增资苏州博腾，启动布局生物药CD产能结构调整完成MO业务。

当前，公司不断引入高级人才，持续为新业务赋能，公司的新业静待“API+制剂”业务放量务正处于能量储备中，后续将逐步体现在公司业绩上。

投资建议：预计公司2020-2022年营收分别为20.66亿元、25.80亿财信证券元、31.92亿元，归母净利润分别为2.48亿元、3.14亿元、4.22亿元，EPS为0.46元、0.58元、0.78元。

考虑公司所处行业的景气程度及未来成长性，博腾股份参考公司历史估值和行业内同类型公司的估值情况，给予公司2021年66-68倍PE，合理区间为38.28-39.44元，给予“推荐”评级。

风险提示：行政处罚风险；行300363业景气度下行风险；产能利用率提升不及预期。