中信证券-旭升股份-603305-投资价值分析报告：特斯拉深度渗透，铝合金布局收获-200930

《中信证券-旭升股份-603305-投资价值分析报告：特斯拉深度渗透，铝合金布局收获-200930（21页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-旭升股份-603305-投资价值分析报告：特斯拉深度渗透，铝合金布局收获-200930（21页）.pdf（21页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　核心观点
　　公司是国内特斯拉业务占比最高的标的，对特斯拉的渗透不断加深，有望受益于其全球扩张和快速放量。公司当前铝合金高压铸造、铸锻和型材三大工艺布局基本成型，通过特斯拉、采埃孚等核心客户实现新产品、新项目不断落地。公司未来三大工艺有望进一步协同，实现对客户的总成和系统级别配套。我们预测公司2020/21/22年EPS为0.72/0.97/1.36元，当前价对应PE为50/37/27倍，给予公司2021年45倍PE估值，对应目标价43.70元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　旭升股份是特斯拉业务占比最高的企业。公司是国内特斯拉业务占比最高的汽车零部件标的，2019年对特斯拉销售占比为54%。公司主要产品为精密铝合金汽车零部件和工业零部件。2019年公司实现营收10.97亿元，同比+0.1%；实现归母净利润2.07亿元，同比-29.6%。2014年至2019年，公司营收增长484%，5年CAGR为42.3%；归母净利润增长509%，5年CAGR为43.5%。2014年至今，公司营收和业绩快速增长，主要系下游特斯拉等客户快速放量。除了特斯拉，公司还配套宝马、北极星、广汽等主机厂和采埃孚、法雷奥西门子、宁德时代等一级供应商。
　　新能源汽车轻量化升级，铝合金行业不断扩容。根据全球权威咨询机构ResearchAndMarkets的统计，2018年全球铝合金高压铸造市场空间约为383亿美元，2024年有望达到597亿美元，6年CAGR为7.7%。当前行业格局较为分散，龙头皮尔博格（Pierburg）市占率不到10%，日本利优比市占率不到5%，整合空间较大。此外，根据Strategy Engineers的调查和预测，铝型材和铝锻造零部件未来的应用同样有望大幅提升：2030年，汽车铝型材件的市场空间有望相较2017年增长约350%，年复合增长率为12.3%；汽车铝锻造件的市场空间有望相较2017年增长57%，年复合增长率为3.5%。
　　公司经营管理优秀，深度配套特斯拉。过去5年特斯拉一直是公司第一大客户，2020年上半年对其销售额占总营收比例达49.3%。公司2014年开始与特斯拉全面合作，从个别零部件全面发展到供应传动系统、悬挂系统、电池系统等核心系统零部件。我们预计公司当前为特斯拉Model S/X配套的高压铸造件单车价值在3800元以上，为Model 3/Y配套的价值在1200元以上。随着特斯拉在中国产能不断提升和欧洲工厂量产，以及其零部件本地化生产需求的不断增加，公司有望为Model S/X和Model 3/Y车型配套铝合金铸锻件、型材件等新产品，而且有望跟随特斯拉成长为全球级别的汽车零部件供应商。
　　铝合金产品布局前瞻，新业务开始收获。公司借助特斯拉的背书不断拓展客户群，现已配套宝马、北极星、蔚来和广汽等新客户，在手订单充沛。上市之后，公司通过IPO、发行可转债和非公开发行累计募资19亿元，投资建设铝合金高压铸造件、铸锻件和型材件等轻量化零部件产能，三大工艺布局已基本成型，并依托于特斯拉不断实现新工艺、新产品的量产落地。公司自2014年起累计营收增长与累计资本开支的比值从1.5左右下滑至2019年的0.8，当前处于资本开支周期的高投入低回报阶段。随着未来新客户的新项目不断落地，公司将望开启经营周期向上的阶段。
　　风险因素：全球汽车行业景气度不及预期；特斯拉销量不及预期；新产品获单情况不及预期。
　　投资建议：公司是国内特斯拉业务占比最高的标的，对特斯拉的渗透不断加深，有望受益于特斯拉的全球扩张和快速放量。公司当前高压铸造、铸锻和挤压三大工艺布局基本成型，通过特斯拉、采埃孚等核心客户实现新产品、新项目不断落地。我们预测公司2020/21/22年EPS为0.72/0.97/1.36元，当前价对应PE为50/37/27倍，结合行业平均估值水平，以及公司未来3年业绩增速，我们认为公司合理估值为2021年45倍PE估值，对应目标价43.70元，首次覆盖给予“买入”评级。