安信证券-华住集团~S-1179.HK-乘风破浪十五载，酒店龙头展翅飞-200930

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■华安信证券住集团为国内民营连锁酒店龙头，产品矩阵齐全且发展迅速。

①成长复盘：受益旗下全季和汉庭等核心酒店产品在品质、品牌、回报、运营等领先优势驱动，公司酒店总门店数在加盟扩张推动下由2011年底的639家增长至2019年底的5618华住集团~S家，为国内第二大酒店集团；归母净利润（NON-GAAP）从1.30亿元增至15.63亿元，8年复合增速高达36.46%；2019年整体净利率15.71%，ROE26.10%，盈利能力行业领先水平。

②股权结构：季琦先生为公司1179.HK创始人，合计持有并控制公司33.5%股份；长期战略联盟伙伴雅高与携程分别持有7.4%和5.2%股权，共同合作发展。

③二次IPO意义：虽本次酒店行业受疫情影响整体经营重创，但一二线乘风破浪十五载城市较多单体及品牌力弱的酒店退出意味着更多核心地段的物业资源腾出，中长期来看为酒店龙头逆势扩张和加速打造各地中高端新旗舰店的黄金时机。

本次华住赴港股二次上市，有望为公司逆势加速扩张及中酒店龙头展翅飞高端酒店的影响力提升助力。

■国内经济型&中端酒店连锁化安信证券率仍较低，看好疫情过后连锁和品牌化加速提升。

①酒店华住集团~S行业：根据弗若斯特沙利文数据，国内连锁酒店客房数2019年末占行业约24.9%，低于全球平均的41.1%。

拆分来看，高端酒店受益国际外资酒店品牌进驻中国较早，连锁1179.HK化率已至76.90%；而在经济型和中档的两个区间酒店对品牌、模型和开发人员本土化要求较高，外资优势相对不明显，且该两区间的酒店连锁化率分别仅16.0%及25.2%，连锁化渗透空间大，为国内酒店品牌（华住、锦江等）的加盟扩张提供了广阔市场。

②疫情影响：从同店维度看，国内新冠疫情已控制较好预计2020Q4环比Q3有望继续改善，且2021年受益住宿需求正常化及中小酒店供给出清，2021H2酒店龙头RevPAR相乘风破浪十五载比2019H2或有望同比正增长。

从展店维度看，国内酒店龙头的加盟商疫情期间在现金贷款、酒店龙头展翅飞隔离房承揽、免租期谈判、疫情后RevPAR修复等多方面好于单体酒店，使得酒店业主转加盟再添更多砝码。

参考2003年非典疫情过后经济连锁酒店加速发展，本次新冠疫情过后或同样有望加安信证券速连锁化进程，利好龙头扩张。

■品牌+会员+IT+全国门店构筑华住领先护城河，加盟扩张+高利润率+不依赖资本开支为公司成长核心华住集团~S优势。

①竞争壁垒：复盘国内酒店发展历程，连锁酒店龙头凭借品牌力、会员体系、中央预订1179.HK、全国门店网络等优势下，强者恒强的趋势显著，对新进入者构筑较高的竞争壁垒。

华住集团作为国内有限服务型酒店龙头，均具备突出护城河：1）酒店品牌：汉庭、全季全国知名度良好乘风破浪十五载，并购桔子/花间堂/DH酒店等进一步完善酒店矩阵；2）会员体系：华住会的会员2019年末达1.53亿人，直销占比高达85%；大体量&高粘性会员进一步降低加盟业务对OTA的依赖及渠道销售费用；3）IT中后台：华住对系统技术的布局高度重视，使得前端门店可将更多财务/采购/预定等职能岗向中后台转移，再次降低人房比。

4）全国网络：截止2020Q2末，华住门店总数达6071家酒店龙头展翅飞且实现全国布局，可提升会员在自有APP上预定的便捷性和复购率，进一步推高CRS占比及公司利润。

②模式优势：相比其他行业，酒店龙头在上述四大竞争优势成型安信证券后，门店扩张基本全依赖轻资产加盟扩张，以输出酒店品牌/会员体系/门店管理为核心，无需公司实施资本开支，业绩成长模式上同样具备优势。

■成长空间：经济型发力+中端放量+高端升维+软品牌下沉，国内酒店扩张空间可期；国外收购DH布局欧洲华住集团~S，全球化扩张打开新空间。

①国内成长：1）经济型品牌：公司旗下的汉庭至2019年末拥有2372家酒店，通过全方位对经济型酒店品质升级，2022-23年计划增至50001179.HK家门店。

2）中端品牌：全季酒店数量至今年9月已突破1000家，受益中档酒店需求红利，及全乘风破浪十五载季在品质+设计+品牌+盈利性多个优势驱动下，公司计划2025年门店总数增至3000家以上。

3）高端品牌：自2019年华住成立高端酒店事业部以来，公司持续加大布局高端酒店力度，计划在2019~2024年酒店龙头展翅飞开设500家高端酒店实现升维拓展。

4）软品牌：随着轻加盟模式在长尾端的验证，华住对中端软品牌安信证券酒店――星程再次发力，计划在2020年软品牌酒店计划开店500家。

软品牌酒店凭借更好的下沉能力，一定程度上可与经济型酒店下沉形华住集团~S成互补。

②国外成长：公司于2019年10月在开设第一1179.HK间海外全季酒店；2020年1月收购的德意志酒店，对标20世纪90年代万豪酒店发展路径，华住全球化的酒店标准输出同样具备潜力。

■投资建议：买入-A投乘风破浪十五载资评级。

预计公司2020-22年归母净利润为为-19.39亿元/21.01酒店龙头展翅飞亿元/26.25亿元，对应增速为-210%/+208%/+25%；6个月目标价375.00港元。

■风险提示：疫情影响超预期、宏观经济下行、酒安信证券店网络扩张不及预期等。