中泰证券-苏博特-603916-行业集中度提升+产能释放，创新减水剂龙头加速成长-201012

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深耕混凝土外加剂中泰证券多年的行业龙头。

苏博特是国内减水剂龙头，2016-2019年，公司营业收入从13.1提升至33.1亿，CAGR36.0%；归母净利苏博特从1.3提升至3.5亿，CAGR38.7%。

公司主营减水剂，其中高性能减水剂是主要产品，2019年收入占比70.4%；华东是主要市场，收入占比60391635.6%。

2019年公司毛利率45行业集中度提升+产能释放.4%，同增8.1pct，主要得益于原材料价格下行，相比同行产品高附加值属性凸显；净利率11.6%，同增3.1pct。

疫情影响下，2020H1公司收入保持3.0%增创新减水剂龙头加速成长长，归母净利增长24.5%。

减水剂市场规模约1,100万中泰证券吨，对应产值约400亿元，预计未来仍将保持稳定增长。

行业需求受砼产量、减水剂普及率、单方掺量三因苏博特子影响。

其中影响砼产量背后是基建、地产需603916求；影响减水剂普及率是砼商品化率；影响单方掺量的是机制砂以及三代减水剂普及。

据《环氧乙烷深加工产业研究》推算，2019年全国减水剂消费量接近1,100万吨，对应产值约400亿元，其行业集中度提升+产能释放中聚羧酸系超过900万吨。

根据创新减水剂龙头加速成长我们测算，未来减水剂行业仍将保持稳定增长，2022年减水剂消费量将突破1,300万吨，2020-2022年CAGR6.5%。

其中聚羧酸减水剂超过1,2中泰证券00万吨，占比超90%，CAGR9.1%。

近年行业龙头集中度已经有所提升，但占比苏博特仍低；多重因素促进下，减水剂行业集中度仍将快速提升。

减水剂行业资本壁垒低603916，小企业进入容易，规模效应不明显，账期较长，行业集中度还比较低。

在机制行业集中度提升+产能释放砂普及与化工监管加码背景下，龙头企业出货量明显提升。

2017-2019年苏博特和垒知集团聚羧酸减水剂出货量从75万吨增长到149万吨，行业产量CR2创新减水剂龙头加速成长从7.8%提升至12.6%。

我们认为在机制砂普及导致定制化服务成为重要的竞争要素，化工“退城入园”监管加码，下游（地产、基建）集中度持续提升等多重因素促进下，减水剂行业集中度仍将加速中泰证券提升。

随着行业逐步走向集中，行业规范化、竞争格局优化，企业议价能力以及财务数据苏博特改善是必然趋势。

公司在客户结构、研发实力方面优势明显，产603916能布局方面加速优化，盈利能力提升可期。

客户结构方面，2014年以来公司前五大客户均为中国建筑、行业集中度提升+产能释放中国铁建等基建央企。

在疫情冲击与经济下行压力加大背景下，基建成为经济托底工具，基建央企更创新减水剂龙头加速成长成为刺激基建抓手。

2018年以来，基建央企占全中泰证券行业订单比重从28.9%提升到37.8%。

公司绑定苏博特基建央企，未来销量有望快速增长。

研发实力方面，公司主要领导人均科研出身，院士领衔，2060391619年研发费用率5.2%，远高于同行上市公司。

年发布专行业集中度提升+产能释放利比同行上市公司多数十倍，产品技术服务附加值高。

同创新减水剂龙头加速成长时公司自备上游聚醚产能，进一步增厚产品毛利率。

产能布局方面，公司高性能减水剂产能集中在江苏省内，但客户遍布全国各地，导致产中泰证券能不足与运费较高。

2020-2021年公司泰兴三期和大英基地分别预计投放52苏博特和30万吨高性能减水剂产能，产能不足压力得到缓解，产品运费也有望下降（按新会计准则，预计可提升毛利率3pct），出货量有望明显提升。

我们认为在上述多重因素下，公603916司产品市占率进一步提升空间大，高毛利的优势将得到保持。

盈利预测及投资建议：预计公司2020-2022年实现收入分别为38.5/48.2/60.3亿元，同比增长16.行业集中度提升+产能释放4%/25.2%/25.1%；实现归母净利润4.5/5.7/7.1亿元，同比增长26.2%/28.2%/23.5%；当前股价对应PE分别为20.2/15.8/12.8倍。

未来行业总体需求稳中有升，公司2020-2021年仍有较多产能投放，市占率加速提升，产品价格保持稳定，未来业绩有望保持较快增长，首创新减水剂龙头加速成长次覆盖，给予“买入”评级。