国泰君安-海螺水泥-0914.HK-需求疲软的影响将大于供给紧张，“收集”-211029

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2021年第三季度业绩符合我们的预期。

收入同比降17.5%至412.78亿元人民币，较我们的预期低11.2%。

尽管煤价大涨，但由于贸易业务的收入贡献减少，整体毛利率同比提升1.6个百分点至26.3%。

股东净利同比下降14.1%至74.39亿元人民币，符合我们的预期。

高昂的水泥价格难以维持，不过煤炭供给或将在2021年第四季度改善。

施工需求很大程度上受到了高水泥价格和资金紧张的抑制。

另一方面，得益于为提振煤炭供给而进行的强监管，煤炭价格的飙升已得到扭转。

总体而言，我们预计公司2021年第四季度的水泥吨毛利或将录得同比增长，但不太可能覆盖销量双位数的同比下降对毛利润的冲击。

我们将2021/2022/2023年的每股盈利预测分别下调4.6%/5.6%/5.5%。

我们主要1）上调了水泥的平均售价与单位成本假设，以反映最新的市场状况，以及2）下调了水泥的销量假设，以反映转弱的下游需求。

下调目标价至44.00港元并下调至“收集”。

我们的目标价得自于6.3倍的2021年市盈率和1.1倍的2021年市净率的混合乘数。

我们认为大部分的不利因素已被反映在股价中，而水泥吨毛利的超预期或将触发反弹。

然而，我们鉴于更加黯淡的需求前景，下调了投资评级。