国元国际-维达国际-3331.HK-3Q21利润率降至低点，后期有望逐步回稳-211029

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三季度业绩低于预期，经营利润率承压：3Q21公司销售收入同比+7.2%至41.1亿港元，按固定汇率计+2.0%；毛利率下降1.9个百分点至35.0%，主要是原材料价格上涨所致；由于公司进入新兴电商平台（如抖音、快手）、高端卫生巾品牌Libresse在持续建立品牌阶段，在销售规模未达预期，费用持续投入下，3Q销售费用率提升，公司经营利润率同比-5.6%至8.6%，净利润2.7亿港元，同比-34.2%。

提价应对成本压力，龙头地位稳固：3Q21公司纸巾分部收入同比+7.0%至33.4亿港元，占公司总收入的81.4%，个护业务同比+7.9%至7.62亿港元。

期内，公司对纸品SKU进行提价，幅度在3-4%，是行业内唯一提价的企业，对其销量产生一定影响；尽管如此，公司的销量及收入增速依然好于行业平均，市场份额获得持续提升，龙头地位稳固。

公司提价不但有助于缓解成本压力，也为接下来的电商大促活动做足充分准备。

高端产品占比持续提升，电商渠道继续发力：公司高端化趋势延续，3QTempo/湿纸巾/多康/Libresse收入同比分别变动+35%/+40%/+15%/>+100%，当前高端产品占比达35%，同比提升5个百分点，产品结构进一步优化，也有助部分缓解成本压力。

期内，经销商/商销/KA/电商营收增速分别为-0.2%/-1.7%/-3.1%/+22.8%，电商渠道依然是公司的主要增长动力，而国内电商渠道的收入占比已提升至50%，新进入的抖音、快手等新兴电商平台也为公司成长注入新的动能。

给予“持有”评级，目标价24.0港元：预期4Q电商大促将提振销售业绩，海外市场受关厂、疫情限行等影响也逐步恢复，规模效应下4Q利润率预期维持稳定。

公司专注高端化产品，拥有强品牌力、产品创新及电商渠道的运营能力，我们持续看好公司未来发展。

但短期考虑到公司3Q业绩低于预期，市场竞争环境激烈，我们下调原盈利预测，预计21/22年EPS分别为1.34/1.57港元，下调目标价至24.0港元，对应22年15倍PE，给予“持有”评级。