国金证券-豪悦护理 -605009-卫生用品ODM领跑者，未来成长可期-201015

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投资逻辑卫生用品供应链“国金证券领跑者”，处于快速成长期。

公司成立豪悦护理 于2008年，以婴儿纸尿裤ODM为基本盘，覆盖卫生巾、成人失禁全生命周期品类。

2019年实现营收19.53亿元，同比+60500934.8%，净利润3.15亿元，同比+70.4%。

个护ODM紧握行业制造端红利卫生用品ODM领跑者，龙头有望“强者恒强”。

个护ODM兴起于渠道流量分化未来成长可期下国产新兴品牌的快速崛起，成长于专业化分工趋势下对供应链效率和质量的极致追求，未来头部企业有机会凭借扎实的供应链竞争力不断扩客户、扩品类、提份额，以高周转驱动订单规模的增长，以新品类研发拓展业务边界，保持盈利能力可持续性。

公司看点：拓客户+拓品类国金证券+自主品牌，成长路径清晰。

公司客户结构不断完善，短期公司有望持续受益于下游新锐品牌客户的成长，随着公司在供应链和工艺研发方面系统性优势的不断强化，有望持豪悦护理 续“抢份额”，打开新客户合作空间。

新品开拓方面，过去三年公司新拓品类经期裤营收增速超90%，有望享受细605009分赛道高增长红利。

公司自主品牌初具规模，借力卫生用品ODM领跑者电商布局，有望保持稳健成长。

竞未来成长可期争壁垒：强供应链+快研发+成本管控，助力市场份额提升。

生产端，公司凭借"强品控+快交付"的供应链优势，成功实现从小品牌到多类型客户矩阵的构建，并且该竞国金证券争优势仍在不断强化。

在工艺研发端，公司拥有复合芯等的工艺研发优势和新兴品类的前瞻布局眼光，持续提升下游客户黏性，驱动公司年人均创收由2017年的76.6万元提豪悦护理 升至2019年的123.3万元。

且随着规模扩大，公司不断605009强化成本控制能力，规模效应下毛利率优势凸显。

募集资金主要卫生用品ODM领跑者用于卫生用品生产线的建设。

公司首次IPO募集资金净额15.5亿元，其中9亿元用于生产12亿片吸收性卫生用品智能制造基地建设，2.0亿元用于购置6亿片吸未来成长可期收性卫生用品自动化产线。

投资建议与估值我们预计2020-2022年公司EPS分别为6.3、6.9和8.5元，当前股价对应2021年PE为26倍，考虑豪悦作为个护ODM的头部企业，在供应链、技术研发等方面的竞争优势，采用市盈率相对估值法，给予豪悦2021年30X估值，对应目国金证券标价206.3元，给予“买入评级”。

风险下游客户集中度过高的风险；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的豪悦护理 风险；产品质量安全问题导致营收波动的风险。