平安证券-新能源汽车行业：特斯拉多项经营指标创历史新高，开启稳定盈利新阶段-201022

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事项平安证券：特斯拉发布2020年三季度财报。

3Q20实现营业收入87.71亿美元，同比增长39.2%，净新能源汽车行业利润3.31亿美元，同比增长131.5%；经营性现金流净额24亿美元，同比增长217.5%；资本开支10.05亿美元，同比增加161%。

20年前三季度实现营业收入207.92亿美元，同比增长特斯拉多项经营指标创历史新高21%。

平安观点:多项经营指标开启稳定盈利新阶段创历史新高，公司已实现稳定盈利。

营收方面，特斯拉三季度实现快速反弹，营收创下单季度历史新高；3Q20汽车业务营收76.11亿美元，同比增长42.2%，环比增长47%，前三季度汽车业务收入179.22亿美元，同比增长24%，主要由于汽车交付量的快速增长；3Q20单车均价5.45万美元，同比下降1.1%，环比下降4.4%，低价车型的销售占比提升进一步平安证券拉低产品均价。

毛利方面，3Q20汽车业务毛利率27.66%，同比增加4.8pct，环比增加2.2pct，主要由于上海工厂产能利用率以及本土化率不断提升带来的制新能源汽车行业造环节成本下降，预计随着本土化率的继续提升和ModelY的量产，成本还有进一步下降的空间。

对于特斯拉来说，首要任务是通过降本降价扩大产销规模，公司可以通过更加灵活的定价策略使得利润控制在一个合理的水平，10月份国产特斯拉的跟特斯拉多项经营指标创历史新高进降价也体现了公司的这一经营思路。

净利方面，3Q2开启稳定盈利新阶段0单季度盈利3.31亿美元，从3Q18开始已经连续5个季度实现盈利。

平安证券尽管SBC非现金费用增加至5.43亿美元，但汽车毛利大幅提升，同时三季度监管积分带来3.97亿美元收入、全自动驾驶FSD套件在本季度确认约1000万美元的递延收入，均带来了净利润的持续改善。

三季度GAAP营业利润率9.2%，远超公司在半年报中5%的营业利润率预期，随着产能扩张和本地化新能源汽车行业计划的推进，营业利润率将继续增长。

我们认特斯拉多项经营指标创历史新高为公司已经摆脱长期亏损的局面、进入稳定盈利新阶段，后续利润规模有望不断扩大。

现金流方面，3Q20经营性现金流净额24亿美元，同比增长超2倍，环比增长1.5倍；现金储备充足，三季度现金及现金等价物145.31亿美元，同开启稳定盈利新阶段比增长172%，环比增长69%。

现金流的爆发式增长体现出公司在营收规模增长平安证券的同时，营收质量也在大幅改善。

公司已步入依靠自身新能源汽车行业造血实现良性循环的发展阶段，对外部融资的需求将会大幅下降，经营态势持续向好。

交付量创新高，产能再特斯拉多项经营指标创历史新高度扩张。

3Q20公司汽车产量14.5万辆，同比增长51%，开启稳定盈利新阶段环比增长76%；其中，Model3/Y产量为12.8万辆，同比增长60%，环比增长68.6%。

3Q20公司汽平安证券车交付量近14万辆，同比增长44%，环比上升53.6%；其中Model3/Y交付量达到12.4万辆，同比增长56%，环比增长55%。

我们预计9月份特斯拉全球交付7-8万辆，Model新能源汽车行业Y在美国市场的大规模交付或是单月冲量的主要原因。

公司汽车库存进一步消化，三季度库存天数为14天，同比下降特斯拉多项经营指标创历史新高22%，环比下降18%。

公司依然维持20年全年50万辆的交付目标，四季度的交付量需开启稳定盈利新阶段超过18万辆，主要依靠ModelY和上海工厂的产量增长，以及交付效率的改善和提升。

美国工厂方面，弗里蒙特工厂年设计产能提升10万辆至59万辆的水平，即三季度单季产能增加2.5万辆，其中Model平安证券3/Y合计产能提升至50万辆。

为了配合产能提升新能源汽车行业，特斯拉重启了第二座涂装车间、安装了全球最大的压铸机、升级了ModelY的通用组装线。

公司计划在20年年末或者21年年初将弗里蒙特工厂特斯拉多项经营指标创历史新高提升至合计59万辆的满产状态。

除此之外开启稳定盈利新阶段，特斯拉在得克萨斯州的ModelY产线处于建设中，Cybertruck、Semi和新款Roadster的产能目前尚处于规划阶段。

上海工厂方面，Model3产能已提升至25万辆，周产从4000辆提升平安证券至5000辆。

二期ModelY产线按计划建设中，首批车型将于2021年交付；20年前三季度国产Model3销量超过8万辆，中国市场成为特斯拉新的增长点，同时也是实现20年销新能源汽车行业量目标的重要环节之一。

特斯拉除了在中国市场继续降价以刺激销量外，还将上海工厂作为对特斯拉多项经营指标创历史新高外出口的新据点，标准续航版本的Model3将登陆欧洲市场。

考虑到降价+出口的组合牌，我们认为四季度上海工厂月均交付有望超过1.5万辆，20年全开启稳定盈利新阶段年中国工厂的对外交付将达到12-15万辆。

德国工厂方面，柏林Gigafactory的建设急速推进，厂房正在建设当中，未来数周将引入设备，生产团队也在发展壮大，预计2021年将投入生产，Model3/Y最大产能达到50万辆；欧洲工厂将生产特斯拉最新的4680电池，制造平安证券成本有望降低，将进一步刺激特斯拉在欧洲市场的销量。

特斯拉在此前的电池日上表示，通过自建电池产线和采用最新的工艺技术，电池制新能源汽车行业造成本将减少56%，单位投资成本将减少69%。

由于全球工厂的建设和电池等零部件的产线投建，未来数个季度特斯拉多项经营指标创历史新高公司仍将保持较高的资本开支规模。

能源业务表现亮开启稳定盈利新阶段眼，全自动驾驶测试版开启推送。

3Q20特斯拉储能业务实现营收5.79亿美元，同比增长44%，环比增平安证券长56%；能源业务装机量759MWh，同比增长59%，环比增长81%。

特斯拉表示其SolarPanel的成本仅为1.49美元/W，远低于行业平均新能源汽车行业水平，能源业务的潜力明年才会展现，业务体量最终将达到汽车业务同样的规模。

对于FSD，特斯拉表示Autopilot团队着力于神经网络的基础算法重写，有助于接下来的功能更新；10月份公司特斯拉多项经营指标创历史新高向部分早期客户推送了重写后的第一个新功能CityStreets，随着数据的不断收集，系统的稳健性也会更高。

特斯拉表示新的FSD版本有望在20年年底实现更广泛的发行，届时车辆开启稳定盈利新阶段能够实现零干预驾驶。

投资建议：3Q20是特斯拉有史以来表现最好的季度，营收、净利润、车辆交付和现金流等多项指标均创下历史新高，公司已经步入稳定盈利的新阶段；在产能和产品布局方面，特斯拉在全球建厂扩大产能，ModelY、Se平安证券mi、Cybertruck等优质产品持续输出，产品升级获得高溢价和消费者粘性；在关键零部件布局方面，特斯拉在电池和自动驾驶部分都展现出行业领先的创新性和布局。

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风险提示：1）政策力度不及预期的风险：如果国内外政策对实现新能源汽车支持力度软化或改变，导致政策出台力度低于预期，将显著影响新能源汽车市场整体规模；2）电动车自燃事特斯拉多项经营指标创历史新高故带来的消费者信任风险：国内外近期发生多起电动车自燃和召回事件，消费者对电动车安全性的关注度日益提升。

若自燃事件得不到有效遏开启稳定盈利新阶段制，或将引发消费者的信任危机，给产品销量带来负面影响；3）技术路线发生变化的风险：新能源汽车仍处于技术快速变革期，若下一代技术产业化进程超出预期，将对现有行业格局产生显著影响，前期投资回收能力将低于预期。