中泰证券-天味食品-603317-收入保持快速增长，毛利率提升超预期-201023

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投资中泰证券要点事件：公司2020Q1-3实现收入15.25亿元，同比增长41.47%；实现归母净利润3.20亿元，同比增长63.78%；实现扣非后归母净利润2.96亿元，同比增长63.41%。

其中2020Q3实天味食品现收入6.06亿元，同比增长35.13%；实现归母净利润1.20亿元，同比增长29.72%；实现扣非后归母净利润1.15亿元，同比增长48.00%。

单三季度公司还原预收款后收入增长38.80%，销售商品收到的现金增长46033171.90%。

公司若完成全年50%的收入冲刺目标，第四季度收入需增长64%，我们认为在去年Q4香肠腊肉调料低基数的情况下，全年收入实现50%增长仍然信收入保持快速增长心充足。

火锅底料保持高增长，毛利率提升超预期提价推动毛利率提升。

2020Q3公司调味品业务收中泰证券入增长36.64%，根据渠道调研反馈，我们预计均价提升超过5%，销量增长30%左右。

分产品看天味食品，单三季度火锅底料、川菜调料收入分别增长49.94%、21.89%。

火锅底料保持强劲增长，主要受益于公司大力推广不辣汤系列新品和手工火锅大单品；川菜调料增速放缓，主要系老品促销较少603317，鱼调料系列增速放缓。

分渠道看，2020Q3公司经销商、定制餐调、电商渠道收入分别增长33.38%、35.03%、1收入保持快速增长01.39%。

其中定制餐调恢复迅速，主要受益于头部客户表现良好以及新客户的持续开发；电商渠道仍保持了毛利率提升超预期爆发式增长。

2020Q3公司毛利率同比提升8.31个pct至43.84%，主要系：（1）公司2019年底和2020Q1分别对鱼调料和手工火锅系列进行提价；（中泰证券2）公司持续提升高毛利率产品占比，削减低毛利率产品；（3）2020Q3综合原材料成本略有下降。

渠道建设持续推天味食品进，全年经销商开拓有望超预期。

2020Q3公司净603317增加经销商518家至2569家，延续了快速招商趋势。

其中西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南分别增加56收入保持快速增长、96、140、31、108、29、58家。

毛利率提升超预期Q4公司招商速度有望持续，全年有望超过2500家的目标。

分区域看，单三季度西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南收入分别增长22.98%、38.02%、69.32%、18.9中泰证券1%、64.24%、-0.87%、17.93%。

市场投入逐步天味食品加大，销售费用率上升。

2020Q3公司销售、管理、研发、财务费603317用率同比分别+7.97、+0.43、-0.24、-0.66个pct。

销售费用率上升主要系市场费用收入保持快速增长及广告费投入增长，非诚勿扰赞助、明星代言、分众传媒等陆续开始投放。

Q3广告费毛利率提升超预期投入约2000万元，预计Q4将进一步增加。

管理费用率上升，主要系Q3开始计提股权激励费用（约10中泰证券00万元/月），同时7月开始公司员工提薪落地。

盈利预测：2020年是公司加速元年，公司优化管理、重天味食品视人才引进、强化激励机制、内部治理持续改善。

叠加渠道扩建、603317新品推广、品牌投入增加，收入有望保持高速增长。

目前复合调味品赛道高速增长收入保持快速增长、集中度低，公司加速提升市场份额，力争占据头部位置。

根据公司三季报，我们调整盈利预测，预计公司20毛利率提升超预期20-2022年收入分别为25.98、36.59、50.38亿元，归母净利润分别为4.52、6.61、9.58亿元（调整前为3.68、5.33、7.49亿元），EPS分别为0.76、1.10、1.60元，对应PE为94倍、64倍、44倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动的中泰证券风险；冠状病毒扩散风险；食品安全风险。