华泰证券-万华化学-600309-Q3重回增长，聚氨酯显著景气回升-201023

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2020Q3净利同比增10.4%，环比增72.4%，维持“增持”评级万华化学披华泰证券露2020年三季报，2020年前三季度实现营收492.3亿元，同比增1.4%，净利润53.5亿元，同比降32.3%。

其中Q3公司实现营收183.3亿元，同比增7.8%，环比增17.7%，实现归母净利润25.1亿元万华化学，同比增10.4%，环比增72.4%。

我们预计600309公司2020-2022年EPS分别为2.84/4.25/5.06元，维持“增持”评级。

聚氨酯板块Q3量价环比均有所改善2020Q3由于下游家电、汽车等需求快速回暖，公司聚氨酯板块有所放量，实现销量76.1万吨，同比增18.0%，环比增18.7%，销售均价1.10万元/吨，同比降5.9%，环比增0.5%，实现营收84.0亿元，同比增11.0Q3重回增长%，环比增19.2%。

从具体产品聚氨酯显著景气回升来看，据百川资讯，2020Q3华东地区聚合MDI/纯MDI/TDI市场均价分别为1.38/1.48/1.29万元/吨，同比增10%/-19%/-2%，环比增19%/8%/28%。

华泰证券前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别提升0.1/-0.4/0.4/-0.4pct至4.6%/1.8%/2.9%/1.2%。

石化景气仍处底部，新材料业务量增价跌2020Q3公司石化板块销售均价0.35万元/吨，同比降19.4%，另一方面，由于LPG贸易量大增，公司销量同比扩大33%至158万吨，实现营收55.0亿元，万华化学同比增7.4%。

据百川资讯，2020Q3华东丙烯酸/环氧丙烷/MTBE均价分别同比变600309动-8.5%/29.1%/-37.2%至0.67/1.31/0.38万元/吨。

新材料方面，由于PC等新Q3重回增长项目投产，Q3实现销量15.7万吨，同比增46.3%，但由于PC、TPU等产品跌价，整体售价下跌15.5%至1.41万元/吨。

MDI价格持续上涨，新项目仍将持续贡献增量，公司经营低谷已过9月以来下游需求步入“金九银十”聚氨酯显著景气回升旺季，MDI价格持续上涨，据百川资讯，10月20日华东地区聚合/纯MDI报价分别为2.13/3.45万元/吨，较9月初上涨35%/119%。

据公司年报，2020-2021年公司PC二期、大乙烯项目、MDI技改扩产及眉山树脂项目将逐步贡献增量，远期包括福建、眉山等基地持续推进，公司依托研发能力开华泰证券发的香精香料、新材料等产品链条将持续兑现公司多元化战略，我们认为公司经营低谷已过。

维持“增持”评级考虑到MDI价格复苏较快，我们上调公司2020-2022年EPS预测至2.84/4.25/5.06元（前值2.51/3.62/4.66元），结合可比公司估值水平（2021年Wind一致预期平均14倍万华化学PE），考虑到公司业务多元化发展，且2020年处于聚氨酯行业底部，给予公司2021年22倍PE，对应目标价93.50元（前值79.64元），维持“增持”评级。

600309风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。