光大证券-跨市场教育行业观察之十三：好未来2Q21，网校人数占比52%首超线下，学习中心扩张放缓-201023

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事件：好未来（TAL.N）披露2QFY21业绩报告（20200601-20200831）：光大证券公司实现收入11.03亿美元（+20.8%），公司在一季报中给予2QFY21单季度收入指引为10.78~11.05亿美元，同比增长18%~21%，业绩符合此前指引且接近其上限。

经营亏损为4910万美跨市场教育行业观察之十三元，FY20同期为经营利润6080万美元。

归母净利润为1500万美元，FY20同期归母净亏损为2350好未来2Q21万美元。

点评：2QFY21实现收入11.03亿美元（+20.8%）；正价长期课学生总人数5网校人数占比52%首超线下63.2万人（+65.0%）。

公司第二季度业绩受到在线业务持续快速增长的学习中心扩张放缓驱动，以及疫情对线下业务的持续性影响。

2QFY21正价长期课培训人次客单价为19光大证券6美元，平均单店营收118万美元。

截至2跨市场教育行业观察之十三020年8月31日，好未来递延收入为11.73亿美元（+135.6%），主要是秋季学期学而思培优小班课程与学而思网校在线课程部分学费提前收取所致。

学而思网校业务保持高速增长，2好未来2Q21QFY21收入占比达26%。

2QFY21好未来小班业务及其他业务（包括学而思培优、励步英语、摩比思维等）收入占比为67%（-8网校人数占比52%首超线下pcts），其中学而思培优收入占比为57%，一对一业务收入占比为7%（-1pcts）。

学而思网校收入占比为26%（+9pcts），2QFY21收入约为2.87亿美元（+87%），保持高学习中心扩张放缓速增长。

光大证券2QFY21，好未来小班课程与在线课程入学人数的增长推动正价长期课学生总数同比增长65.0%至563.2万人次。

学而思网校招生人数同跨市场教育行业观察之十三比增速116%达到295万人次，营收增速88%/RMB，营收占比26%，招生人数占比52%，网校人数首次超过线下人数。

2QFY2好未来2Q211成本费用均有所上涨。

2QFY21运营总成本和费用11.56亿美元（+34.7%），Non-GAAP运营总成本和费用1网校人数占比52%首超线下1.18亿美元（+34.9%）。

经营成本5.22亿美元（+29.1%），Non-GAAP经营成本5.22亿美元（+29.0%），经营成本的增加主要是因为学习中心扩张放缓教师薪酬、租金成本和学习材料成本有所增加。

销售费用3.80亿美元（+44.3%），销售费率34.4%（+5.6pcts），Non-GAAP销售费用3.光大证券70亿美元（+43.0%），销售费用的大幅增长主要是因为公司为拓展客群、提升品牌，开展了更多的销售推广活动，同时公司还增加了销售人员的薪酬。

管理费用2.54亿美元（+33.5%），管理费率23.0%（+2.2pcts），Non-GAAP管理费用2.26亿美元（+36.5%），其增长主要源于管理团队人数的增加以及管理人跨市场教育行业观察之十三员薪酬的增加，股权激励费用3730万美元（+29.3%）。

毛利率小幅下跌3p好未来2Q21cts，归母净利润同比扭亏为盈。

好未来2QFY21毛利5.81亿美元(+14.3%)，毛利率52.7网校人数占比52%首超线下%（-3.0pcts）。

2QFY21归母净利润1500万美元（上年同期归母净学习中心扩张放缓亏损2350万美元），Non-GAAP归母净利润5230万美元（+886.8%）。

截至2020年8月31日，公司现金及现金等价物22.06亿美元（+17.7%），短期投资5.光大证券81亿美元（+68.2%）。

疫跨市场教育行业观察之十三情影响公司2QFY21扩张速度。

截至2020年8月31日，好未来在91个城市共设有93好未来2Q216个教学中心。

与截至2020年5月31日设于网校人数占比52%首超线下90个城市的936个教学中心持平。

2QFY21公司的教学中心与上季度相比几乎零扩张，与FY20季均新增学习中心扩张放缓48个网点相比，扩张速度明显放缓。

业绩指引：好未来预计3QFY21单季度收入10.61~10.94亿美元，同比增光大证券长28%~32%。

估值和投资跨市场教育行业观察之十三建议：2020年10月23日，好未来市值400亿美元。

根据Bloomberg一致好未来2Q21预期，好未来FY21-23财年收入分别为44/62/85亿美元；净利润分别为3.2/6.8/9.5亿美元，对应FY21-23财年PE为125x/59x/42x。

建议网校人数占比52%首超线下积极关注。

政策风险：培训新政对好未来的学习中心扩张放缓影响和规范、校区扩张不及预期的风险。