兴业证券-长城汽车-601633-长城20Q3季报点评：毛利率超预期，继续拥抱新平台+新车周期-201025

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投资要点事件：公司发布2020年三季报兴业证券，20年前三季度实现营收621.4亿元，同比-0.7%，实现归母净利润25.9亿元，同比-11.3%。

20Q3实现营收262.1亿元，同比+23.6%，实现归母净利润14长城汽车.4亿元，同比+2.9%。

调整后净利润符合预期，短期汇兑601633损失与销售费用错位拖累表观利润。

公司20Q3扣非归母利润10.7亿元，同比-20.3%，主要系：①20Q3卢布贬值造成5.1亿汇兑损失（20Q2卢布升值带来2.5亿汇兑收益）；②公司20Q3密集上市多款新车，但销量占比较低，广宣费用前20Q3季报点评置错位导致销售费用12.1亿，同比+3.3亿。

如果毛利率超预期还原汇兑损失，20Q3扣非归母利润调整值为15.8亿，同比+17.2%,在销售费用大幅提升的情况下是符合预期的。

单车ASP受欧拉销量占比提升，皮卡销继续拥抱新平台 新车周期量占比下降而略有下移，但前三季度平均ASP实现9.1万元，同比+0.5万元，ASP整体提升趋势依然存在。

毛利率表现超预期，新车周期仍处起点，后续车型储备深厚，预计20Q4经营业绩全面兴业证券提升。

20Q3公司毛利率实现19.0%，同比+0.4pct，环比+1.5pct，为2019年以来最高值，表明公司核心经营质量提升，未来伴随销量提升以及“柠檬+坦克”平台渗透率提升，毛利率有望长城汽车继续提升。

9月公司新车周期仍处起点，三代H6月销破1.1万台，高配车型占比70%+，哈弗大狗上市5天销量破3000台，后续好猫、坦克300上市，以及21年预计近10款601633新车上市，有望推动销量业绩持续提升。

20Q4是公司新平台新车周期兑现的首个完整季度，预计20Q4公司经营业绩将获得全20Q3季报点评面提升。

短期费用扰动不改长期价值，聚焦公司底层逻辑，拥抱管理改革红利下的新平台+新车周期，公司经营周期持续向好，毛利率超预期维持“审慎增持”评级。

聚焦公司底层价值，拥抱管理深刻变革下的新平台+新车周期，向“新车周期+皮卡解禁+海外拓展”要销量弹性，向“新平台降本+高配占比提升+皮卡乘用继续拥抱新平台 新车周期化+规模效应”要利润率弹性。

短期扰动不改长期价值，9月公司四大品牌销量全面增长，20Q4经营业绩预计兴业证券全面提升。

预计2020-2022年公司归母净利润分别为51.1/85.1/长城汽车117.9亿元，维持“审慎增持”评级。

风险提示：乘用车销量大601633幅下滑；公司新车销售低于预期；价格战风险。