民生证券-恒逸石化-000703-毛利率提升、文莱项目投产，净利同比增38%-201026

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一、事件概述公司2020年10月26日发布2020年民生证券三季报，2020年营收613亿元，同比下降1.4%，归母净利30.6亿元，同比增长38%，归母扣非净利27.5亿，同比增长45%。

一、二、分析与判断毛利率提升及恒逸石化文莱项目投产，净利同比增长38%。

公司2020年10月26日发布2020年000703三季报，2020年营收613亿元，同比下降1.4%，归母净利30.6亿元，同比增长38%，归母扣非净利27.5亿，同比增长45%。

公司前三季度综合毛利率9.81%，与半年报相比提升了02020年半年报点评.21个百分点。

前三季度销售和管理毛利率提升、文莱项目投产费用分别为4.7亿，5.4亿，同比分别增长53%，35%，主要是文莱炼化项目投产导致的销售活动相关费用增加，职工薪酬和财产保险费增加。

财务费用净利同比增38%14.8亿，同比增长183%，主要是融资规模扩大，利息费用增加所致。

产业链一体化优势和规模民生证券优势打造公司牢固护城河。

公司是全球领先的炼化化纤一体化企业，原油加工能力800万吨/年，已披露拟新增1400万吨/年；参控股PTA产能1350万吨/年，已投拟新增600万吨/年；CPL产能40万吨/恒逸石化年；聚酯纤维产能635万吨/年；聚酯瓶片产能150万吨/年，已投拟新增50万吨/年。

产业链一体化优势：公司一体000703化产业链上、中、下游原料自给自足，增强抵御经营波动风险的能力。

文莱炼化二期项目建成投产后，将新增“乙2020年半年报点评烯-丙烯-聚丙烯”产业链，有利于提升文莱炼化一体化项目集约化、规模化和一体化水平。

规模优势：公司参控股PT毛利率提升、文莱项目投产A产能占2019年全国有效产能的28%，参控股聚酯产能占2019年全国聚酯有效产能13%。

规模优势促进了生产装置运行及产品质量的稳定性、生产效率的提高，并极大地降低了单位投资成本及单位能耗，产品单位制造成本在同行业中具有显著优势；同时规模化采购让公司具备较强净利同比增38%的议价能力，获得优势价格节省采购成本。

公司持续受益聚酯产业链集中度提升和产业链利润下移据公司公告，国内PX产能占全球份额从2018年底的27.4%提升至2019年底的36.7%，预计2020年国内PX进口依存民生证券度将大幅降低。

PTA恒逸石化在2020年将会有一轮集中的产能释放，预计新增产能1100万吨。

2020年PTA000703的产量增速将超过聚酯，PTA将进入供应宽松格局。

聚酯纤维自2017年开始产2020年半年报点评能增速即稳步下降，预计在2020年产量增速将滑落到5%左右。

我们判断随着上游毛利率提升、文莱项目投产原材料供给宽松，产业链的利润将向下游聚酯转移。

涤纶长丝从2011年至2019年行业集中度CR净利同比增38%6占有率从32%提升至46%。

未来行业内主要新增产能均来自于上市公司，民生证券公司等领企业未来将持续受益集中度提升。

恒逸石化文莱项目将成为新的业绩增长点据公司公告，东南亚成品油市场缺口较大。

东南亚炼油能力约3亿吨，成品油产能约1.0007038亿吨，产量约1.4亿吨，缺口约10700万吨。

东南亚人口约6.41亿，成品2020年半年报点评油需求增长潜力大。

随着文莱二期1400万吨/年的陆续投产毛利率提升、文莱项目投产，公司业绩有望快速增长。

三、投资建议预计公司2020~20净利同比增38%22年EPS分别为1.23元、150元、1.77元，对应PE分别为9.7倍、8.0倍、6.8倍。

当前水泥行业可比公司平均估值为17倍，维持“推荐”民生证券评级。

四恒逸石化、风险提示：聚酯和PTA产品价格下滑；新产能投放速度放缓。