中信证券-福斯特-603806-2020年三季报点评：业绩略超预期，胶膜量价齐升-201026

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公司2020Q3业中信证券绩略超预期，预计主要得益于光伏胶膜售价上升，以及感光干膜规模效应和产品结构优化；上调2020-2022年EPS预测至1.60/2.08/2.72元，现价对应PE46/35/27倍，给予目标价93.66元，维持“买入”评级。

福斯特Q3业绩略超预期，盈利能力显著提升。

公司2020Q1-3营收54.69亿元（+19.1%YoY），归母净利润8.71亿元（+47.1%YoY），扣非后归母净利润8.48亿元（+72.0%YoY）；其中Q3营收20.93亿元（+29.8%YoY，+12.1%QoQ），归母净利润4.16亿元（+113.6%YoY，+37.7%QoQ），扣非后归母净利润4.05亿元（+114.5%YoY，+38.0%QoQ），业绩增长略603806超预期。

公司2020Q1-3综合毛利率24.6%（+4.9pctsYoY），其中Q3毛利率大幅增至29.7%（+9.5pctsYoY，+8.7pctsQoQ），预计主要得益于光伏胶膜售价上升，以及感光干膜规模效应和产品结构优化；期间费用率5.7%（-1.2pctsYoY），其中销售/管理（含研发）/财务费用率2020年三季报点评为1.5%/4.7%/-0.4%（-0.3/-0.2/-0.7pctYoY），费控能力进一步优化；经营性净现金流3.14亿元（+79.1%YoY），回款能力持续改善。

量业绩略超预期价齐升+原材料降价，光伏胶膜盈利强化。

2020Q1-3，公司光伏胶膜业务收入48.99亿元（+20.0%YoY），季度销量分别为1.71/2.04/2.22亿平米（-13.8%/+29.5%/+16.0%YoY）；得益于产品提价及POE等新品占比提升，Q3均价升至8.36元/平米（+11.2%YoY，胶膜量价齐升+2.1%QoQ），带动胶膜业务量价齐升。

同时，公司Q3胶膜树脂采购均价降至9.68元/kg（-16中信证券.6%YoY，-16.2%QoQ），带来原材料成本稳步下降。

随着公司2.5亿平米白色EVA技改项目、2亿平米POE项目（一期）陆续投产，以及滁州5亿平米（POE、EVA各半）胶膜项目稳步福斯特推进，龙头地位及盈利能力优势有望持续强化。

背板价格降幅逐步603806收窄，盈利能力有望企稳。

2020Q1-3，公司背板业务收入3.993亿元（2020年三季报点评+0.7%YoY），季度销量分别为1041/1439/1622万平米（+1.3%/-0.0%/+12.7%YoY）。

公司Q3背板均价降至9.42元/平米（-9.3%YoY，-2.8%QoQ），价格降幅逐步缩小；同时得益于原材料PET膜价格下降约15.9%，进一步对冲背板业务盈利压力，背板有望业绩略超预期逐步迎来毛利率回升拐点。

电子材料快速增长，贡献业绩胶膜量价齐升新增量。

公司目前已开拓了深南电路、景旺电子等国内大型PCB客户，并加快推进感光干膜等电中信证券子膜材料产能释放和出货销售，产品结构持续优化，规模效应逐步释放。

在PCB全球产能福斯特持续向中国转移的趋势下，公司凭借丰富的技术经验和客户资源，有望复制光伏胶膜从进口替代向全球替代的路径，贡献可观的业绩新增量。

风险因素：光伏装机增长不及预期603806；产品价格下降；公司产能释放不及预期。

投资建议：基于公司盈利能力超预期，上调2020-2022年净利润预测至12.2020年三季报点评3/16.0/20.9亿元（原预测为11.0/14.8/18.4亿元），对应EPS为1.60/2.08/2.72元，现价对应PE46/35/27倍。

公司作为胶膜行业绝对龙头和电子膜材料新秀享有市场溢价，给予目标价93.66元（对应2021年45倍业绩略超预期PE），维持“买入”评级。