天风证券-齐翔腾达-002408-Q3季报点评：盈利超预期，新项目开始兑现业绩-201026

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事项：公司公告，2020年前3季度营收163亿元，同比-32%，本季度营收64亿，同比-15%，环比+23%；2020年前3季度归属于母公司净利润7.9亿元，同比+50%，本季度归属于母公司净利润3亿天风证券元，同比+83%，环比+12%Q2业绩大超预期，主要原因来自顺酐盈利增强Q3季度顺酐涨价大超预期，顺酐涨价主要集中在9月份，最高涨到9500元/吨，较8月底，涨幅接近3000元/吨。

整个Q3季度，顺酐价格环比+1239元/吨，同比+376元/吨，正丁烷法价差1524元/吨，齐翔腾达环比+841元/吨，同比+822元/吨。

根据我们测算，本季002408度仅顺酐产品贡献利润就有1亿左右，约占总利润的三分之一。

顺Q3季报点评酐盈利主要原因来自两方面：1）顺酐企业库存较低：根据卓创统计，顺酐库存自8月份以来降至只有1000吨，创今年来新低；2）下游迎来旺季：9,10月是顺酐下游UPR的旺季，9月份UPR开工率运行至36%，较8月份上涨9.1%.公司主营产品价格仍处在低位，继续下跌可能性不大目前，这些产品价格均处于历史较低水平，主要盈利品种甲乙酮价格仅处在历史21%分位水平，顺酐价格处在历史45%水平，甲乙酮和顺酐当前价格甚至低于历史高点的一半。

我盈利超预期们预计，当前产品价格继续向下探底可能性较小，后续随着终端需求的逐步改善，价格大概率会上行。

MMA一期10万吨新项目开始兑现业绩建成投产，有望在Q4贡献利润根据公司公告，一期10万吨MMA已经建成投产，Q4季度有望贡献一个季度的利润，根据我们测算，预计能够贡献4000万左右的利润。

盈利预测、投资与评级考虑到Q4季度有MMA项目贡献利润，我们上调公司2020盈利预测为9.1亿/（前值是8.0亿），维持2021/2022年盈利预测不变，即13.6/22.7亿，对应EP天风证券S分别为0.51/0.77/1.28元/股，当前股价对应PE分别为16/10/6倍，维持“增持”评级。

风险提示：甲乙酮价格仍在低位运行的风险；MMA盈利不及预期的风险；丁腈胶乳项目投产齐翔腾达后盈利大幅低于预期的风险。