中信证券-安井食品-603345-2020年三季报点评：锁鲜成长&餐饮复苏，业绩叕超预期-201027

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2020Q3公中信证券司锁鲜装持续靓丽表现，叠加餐饮渠道复苏，公司业绩再超预期。

展望Q4，锁鲜装发安井食品力&餐饮复苏趋势不变。

603345在餐饮标准化趋势下，公司未来业绩高确定性增长，坚定看好公司作为速冻龙头的长期广阔空间。

维持“2020年三季报点评买入”评级。

2020Q1-3收入/净利润同增28.4%/59锁鲜成长&餐饮复苏.2%。

2020Q1-3公司实现收入44.85亿元、同比增长28.4%，净利润3.7业绩超预期9亿元、同比增长59.2%。

其中2020Q3实现收入16.33亿元、同比增长41.0%，净利润1.19亿元、同比增长中信证券63.3%。

B安井食品C兼顾/餐饮复苏，锁鲜装持续靓丽表现。

分品类看，速冻肉制品/鱼糜制品Q3提速明显603345，2020Q1-3分别实现收入11.42/18.02亿元、同增32.7%/38.3%，其中Q3同增52.8%/54.5%；速冻米面制品表现稳定，2020Q1-3实现收入11.31亿元、同增17.4%，其中Q3同增18.9%；速动菜肴制品随着餐饮恢复表现出众，2020Q1-3实现收入4.06亿元、同增12.8%，其中Q3同增27.1%。

分渠道看，2020Q1-3经2020年三季报点评销商实现收入37.29亿元、同增24.1%，其中Q3同增39.0%，C端发力成效显著，期末经销商净增274家至956家；商超/电商渠道延续高增，2020Q1-3分别实现收入6.15/0.47亿元、同增56.1%/151.4%，其中Q3同增43.6%/190.0%；特通随着餐饮复苏增长提速，2020Q1-3实现收入9354万元、同增24.6%，Q3同增55.5%。

分区域看，Q3公司所有区域均实现30%+收入增长，其中华东/东北/西北提速显著，分别同增36.1%/锁鲜成长&餐饮复苏66.3%/57.7%。

毛利率持续改善业绩超预期，带动盈利能力提升。

2020Q1-3公司毛利率同增2.8PCTs至27.8%，其中Q3同增2.6PCTs，Q3毛利率提升主要系：①锁鲜装等高毛利产品占比持续提升；②2019下半年公司多次中信证券提价推动毛利率同比提升。

2020Q1-3销售费用率同降0.4PCT，Q3同增0.2PCT，整体而言上半年疫情下部分员工成本、宣传费有所节安井食品约，Q3随着C端渠道持续快速发展销售费用率略有提升。

2020Q1-3管理费用率同增1.8PCTs，Q3同增1.3PCTs，主要系股权603345激励费用摊销所致。

2020Q1-3财务费用同比下降0.1PC2020年三季报点评T，Q3同增0.2PCT，整体表现稳定。

综上，2020Q1-3公司净利率同比提升1.6锁鲜成长&餐饮复苏PCTs至8.5%，其中Q3同增1.0PCT至7.3%。

BC兼顾成效显现，双轮驱动剑指业绩超预期长远。

三季度，一方面公司持续加速推广C端锁鲜装产品销售，加大开发超市、生鲜门店、社区团购等渠道，快速扩张BC超市经销商，成效显著；另外一方面，随着餐饮渠道逐步恢复，公司B中信证券端销售逐步恢复，菜肴类&特通渠道销售提速可见一斑。

四季度，我们认为公司C端渠道扩张成效安井食品持续释放、锁鲜装仍望延续出色表现，同时餐饮端也将持续恢复。

中长期看，在603345家庭市场速冻食品普及渗透&餐饮连锁化发展背景下，公司优势有望延续，看好公司持续落地全国化产能&推进大单品打造，充分享受行业红利。

风险因素：疫情影响超预期；原材料2020年三季报点评价格大幅上涨；食品安全问题。

投资建议：考虑到公司业绩持续超预期，上调2020/2021/2022年EP锁鲜成长&餐饮复苏S预测至2.23/2.92/3.67元（原为2.12/2.77/3.55元），维持“买入”评级。