东吴证券-华立科技-301011-游艺行业龙头企业，卡牌业务放量增长-211107

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投资要点游艺行业龙头，率先实现全产业链布局。

公司主营业务为游艺设备销售、动漫IP衍生品销售、设备合作运营和游乐场运营，已实现研发、生产、销售、运营全产业链覆盖。

2021H1公司实现营业收入2.50亿元（yoy+134.38%），其中游艺设备销售/动漫IP衍生品销售/设备合作运营/游乐场运营营收占比分别为40%/33%/7%/19%，营收结构持续优化。

布局千亿C端市场，突破营收天花板。

从行业来看，2018年商用游艺设备销售收入164亿元，线下游艺游乐场所运营收入1046亿元，TOC市场规模远大于TOB销售，公司通过运营服务和动漫IP衍生品业务持续推进2B向2C转型。

我们认为行业在教育双减政策、未成年人网络游戏时长限制、商业综合体向下沉市场渗透以及设备体感升级驱动下有望迎来新一轮增长，同时转型2C运营有助于公司突破增长天花板。

动漫IP衍生品业务放量增长，2020-2023年复合增速有望达110%。

对标海外市场，国内集换式卡牌仍属蓝海，2017-2019年公司动漫IP衍生品收入CAGR79.3%。

公司持有多个优质IP境内独家采购权，经过多年的经营积累了丰富经验，已构筑稳固壁垒。

受疫情影响，2020年末新推出的宝可梦IP增长潜力尚未完全释放，相比于奥特曼，宝可梦卡牌单价更高且受众基础更广，有望带动动漫IP衍生品业务营收迈上新台阶。

公司动漫IP衍生品业务收入增长驱动主要来自1）设备铺设数量增长，截至2021M8公司卡片设备仅覆盖1000多家门店，相比超万家的客户门店数，渗透率仅约为10%，且未来随着设备铺设场景的丰富及运营IP的增加，设备铺设数有望快速增长，我们预计2021-2023年设备铺设数分别达1.05/1.65/2.28万台；2）单设备出卡数提升，通过线下赛事、运营活动催化以及设备投放门店调整，同时玩家社群逐步形成，单设备日均出卡数有望在设备铺设数提升的同时维持小幅增长，我们预计2021-2023年单设备日均出卡数分别达15.86/18.37/20.65张。

卡片单价预计当前几年维持相对稳定，单价提升有望在卡片数度过快速增长期后形成第二增长曲线。

我们预计2021-2023年公司IP衍生品业务收入分别为2.13/4.00/6.28亿元，对应2020-2023年该业务收入复合增速约110%。

基石业务游艺设备销售贡献稳定收入，拓展运营服务提升业绩增长潜力。

公司与上下游合作关系稳固，产品品类涵盖亲子休闲等多种需求。

商业综合体扩张速度维稳，因此我们预计游艺设备收入将维持稳定增长。

公司持续拓展设备合作运营和游乐场运营服务，打造“研发+销售+运营”闭环，对标日本，我们认为布局运营端可提升公司营收增长潜力，还有助于公司提升研发效率，推进设备更新迭代，拉动设备销售。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年实现归母净利润0.81/1.79/2.73亿元，同比增长76.6%/119.6%/52.7%，2020-2023年CAGR达80.90%，考虑公司未来复合增速较快，同时动漫IP衍生品业务已建立稳固的竞争壁垒，参考可比公司估值，给予公司2022年40倍PE，对应目标价82.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产业政策风险，疫情反复风险，动漫IP衍生品设备运营不及预期，应收账款风险，市场竞争加剧风险，宏观经济波动风险。