中航证券-策略深度报告：如何理解沪指30年以来最低振幅-211105

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当前中国权益市场波动率显著下降，年线振幅已经达到30年以来最低水平。

A股波动率的下降导致风险平价、趋势跟随在内的许多量化策略失效。

我们认为背后的原因主要来自两方面，第一是今年主动紧信用周期（社融与利差同步下降）对波动率的平抑，第二是压制A股与支持A股的两个反向因素同步显著化，压缩了A股的波动区间。

历史上货币超发促使A股波动率加大，如果有盈利见底的配合，那么牛市可能出现。

与之相对应，货币收敛可能导致下跌或者波动率下降。

主动紧信用时（社融同比与信用利差同步降低）A股的波动率大概率都会下降。

社融同比与信用利差的同步降低代表货币的收敛和信用风险的淡化。

这样的组合下，超额流动性退去，风险偏好未被明显冲击，市场交易热情逐渐降温，波动率下降。

2021年以来A股波动率的下降部分原因是因为上半年中国进入了主动紧信用周期。

被动紧信用时（社融同比下降，信用利差上升）A股大概率下跌。

当社融下降时如果出现信用风险事件，企业资产负债表的收缩速度过快，信用利差走阔。

这一时期的紧信用更加剧烈，对实体经济的负面影响更大，冲击风险偏好。

压制A股与支持A股价格的两个反向因素：支撑方面，地产税的推出将加速居民财富配置由地产向权益资产的转移。

压制方面，当前经济下行压力较大，逆周期调节仍然维持定力。

经济下和政策紧的组合冲击风险偏好。

同时中美金融周期错配下外资流入放缓的压力仍然存在。

四季度专项债加速发行，地产融资边际转松，社融可能企稳小幅反弹，主动紧信用周期对A股波动率的平抑可能缓解。

但支持与压制A股的两个反向因素中期可能还将继续压缩A股的波动区间。

在这样的情形下，股指雪球产品可能继续创造良好收益。