华泰证券-三全食品-002216-收入保持较快增长，扣非净利率显著改善-201027

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经营效益提升和利润率改善成效显著促成Q3扣非净利率同比大增20年前三季度营收/归母净利润52.0亿华泰证券/5.7亿，同比+23.6%/+389.4%（业绩预告前三季度归母净利同比增长370%~400%），归母净利表现符合业绩预告预期；20年前三季度实现扣非归母净利4.0亿，同比+358.0%。

20Q3实现营收/归母净利14.7/1.2亿，同比+26.三全食品3%/+324.9%，收入表现略超预期（我们业绩前瞻预计20Q3营收同比+22%）。

公司通002216过品类拓展和渠道扩张实现了收入的较快增长，同时不断强化经营能力及改善管理效率，使得其Q3扣非净利率同比+4.6pct至5.6%，我们预计20-22年EPS0.85/0.90/1.01元，维持“买入”。

新品+餐饮复苏+渠道扩张驱动20Q3营收同比实现较快增长公司20年收入保持较快增长工作重点是保证利润率的前提下追求收入较快增长，拓宽消费场景，把握公司在产品研发及供应链方面的优势。

公司20Q3实现营收同比+26.3%，收入增长较快主要系：1）新品贡献一定增量，围绕备餐/涮烤及早餐三大场景，推出的涮烤汇（汇集火锅和烧烤类新品）、早餐产品（馅饼/方糕等）均销售表现较好；2）餐饮渠道恢复增长，20Q2末渠道补货趋于正常，20Q3收入增速已恢复正增长；扣非净利率显著改善3）渠道扩张，在新品推出的同时加速渠道扩张。

三全发展逻辑较清晰，其对消费场景/市场华泰证券空间的挖掘是营收内生增长力的体现，我们看好产品应用场景突破带来收入增长新空间。

产品结构优化+渠道质量改善，20Q3扣非净利率同比+4.6pct2三全食品0年前三季度经营现金流净额9.6亿，同比+630%，主要系净利润增加、应收周转率提升以及对原料进行战略储备较低所致。

公司20Q3末合同负债4.8亿，较20Q2末增加0.6002216亿，较20年初减少42.5%，主要系淡季预收经销商客户货款减少所致。

20Q3收现比/付现比121.6%/100.4%，同比-3.1/-6收入保持较快增长.8pct。

20Q3总体毛利率33.1%，同比+1.8pct；20Q3期间费用率26.1%，同比-3.7pct，其中销售/管理费用率分别为23.4%/2.0%，同比-2.8/-1.6pct，费效比提升且费用结构优化，最终推动2扣非净利率显著改善0Q3扣非归母净利率同比+4.6pct至5.6%，主要系产品结构优化及渠道质量改善。

看好三全未来收入增长的持续性，维持“买入”评级我们认为三全作为冷冻食品龙头，通过机制改革激发活力，并立足场景突破、产品研发以挖掘市场潜力，零售+餐饮双轮驱动，不断强化自身品牌/渠道/产品优势，我们看好未来三全在保持较高经营质量的同时能够实现收入的较快增长，我们维持盈利预测，预计华泰证券20-22年EPS为0.85/0.90/1.01元，参考可比公司21年平均PE47x（Wind一致预期），我们给予三全21年47倍PE，对应目标价42.30元（前次为49.50元），维持“买入”评级。

风三全食品险提示：新品市场推广不达预期，竞争加剧，食品安全。