天风证券-宏力达-688330-轻资产、高周转的一二次融合新秀-211107

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引言：宏力达将故障研判技术融入一次开关，提高故障检测水平。

对电网而言，采购一二次融合开关故障检测准确率提升，且相较于分开采购具有经济性。

我们认为柱上智能开关是未来三年公司的主力产品，而往远期看，可将故障研判技术融入其它产品，如环网柜等，创造新的成长曲线。

智能柱上开关为主要产品，准确率+经济性引领产品升级随着电力需求增加+新能源电力占比提升，电网不稳定性增加，故障发生概率加大，故障判断设备需求提升。

宏力达一二次融合开关具有经济性，并且故障判断准确率行业领先，有望引领产品升级。

1）经济性：以2018年产品为例，若采购整套开关，价格为3.7万元，若分开采购，开关本体、控制终端、隔离刀闸价格分别为2.7、1.2、0.15万元，合计约4万元，公司一二次融合产品具有经济性。

2）准确率：公司产品短路故障研判准确率达99%以上，单相接地故障研判准确率达90%，重合闸准确率接近100%，远高于传统产品准确率。

产品壁垒：软件与传感器为核心竞争力，“合作+外协”轻资产运营软件、传感器为产品核心竞争力，积累的数据与经验有望与对手拉大差距。

公司采用“合作+外协”方式生产，聚焦于研发、设计等高附加值核心环节。

往未来看，公司将自制部分开关本体，资产或将变重。

参考传统企业开关利润率，毛利率为20-30%，我们预计公司利润率水平进一步提升。

增长点：产品延展&地区开拓基于故障研判技术，公司可将故障研判技术与不同的一次产品融合。

公司正在开发配电网智能环网柜产品。

故障研判技术可与不同产品进行融合，公司可不断开拓品类。

目前公司业务主要分布在浙江，2019年在浙江省营收达到93%。

除浙江外，公司在开拓其它省份，公司产品已在江苏、四川、河南等省份试挂。

行业空间与竞争格局我们认为柱上智能开关未来每年市场空间有望达到135亿元，而公司2020年公司配电网智能设备营收8.47亿元，产品渗透率仅6%，成长空间较大。

与同类型企业相比，宏力达在智能柱上开关产品上起步较早，且营收规模较大。

2019年传统柱上开关产量合计81万套，行业格局较为松散，前十名企业产量合计占比41.3%。

在新的产品周期中，行业集中度有望提升。

盈利预测与估值我们预计2021、2022年公司收入11.4、14.4亿元，同比增长26%、26%，归母净利润4、5.2亿元，同比增长25%、30%与同类型电力设备企业相比，亿嘉和、国电南瑞、许继电气2022年PE分别为20.3、29.2、17.3x，考虑宏力达归母净利润预计增速30%左右，且市场空间较大，公司渗透率提升仍有很大空间，给予2022年PE25x，对应股价130元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：电网投资金额大幅减少、公司新省份拓展业务不及预期、竞争对手短期内推出相似产品、新产品研发不及预期、业务区域集中度较高。